周大福招股可謂是雷聲大，雨點(diǎn)小。上周以招股價(jià)的最下線每股15港元完成機(jī)構(gòu)投資者認(rèn)購(gòu)后，周大福即將在12月15日掛牌上市。
周大福集資額約157.5億港元，估值約1500億港元。較之前投行對(duì)周大福評(píng)2400億-3000億港元的估值，縮水了接近一半。這樣的結(jié)果或許會(huì)讓周大福珠寶金行有限公司主席鄭裕彤及家族略感失望。
按匯豐及德銀的預(yù)計(jì)，在周大福完成IPO之后，鄭裕彤持有周大福74%股權(quán)的市值為1110億港元，如此鄭氏家族總資產(chǎn)不過(guò)1800億港元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于身家超過(guò)2000億港元的華人首富李嘉誠(chéng)。
不僅如此，鄭氏家族最直接的損失在于舊股轉(zhuǎn)讓的折價(jià)損失。此次公開(kāi)招募的股權(quán)中，包括鄭裕彤家族出售2.1億股舊股，按照目前的招股價(jià)算價(jià)值約31.5億港元，較最初最高估計(jì)的價(jià)格損失額高達(dá)約30億港元。
即使如此，深圳市某私募投資基金高級(jí)研究員胡學(xué)兵仍然認(rèn)為：“鄭裕彤將周大福賣(mài)了個(gè)好價(jià)錢(qián)！此時(shí)是鄭氏家族高位套現(xiàn)的最佳時(shí)機(jī)。”
周大福登頂？
盡管股市萎靡，但周大福招股依然引起了深、港兩地投資機(jī)構(gòu)、私募基金、個(gè)人投資者極大熱情。“黃金太耀眼了，周大福是國(guó)內(nèi)最大的黃金貿(mào)易零售商，一開(kāi)始都會(huì)有沖動(dòng)去了解這個(gè)企業(yè)�！焙鷮W(xué)兵說(shuō)，“仔細(xì)研究過(guò)后才反應(yīng)過(guò)來(lái)，周大�，F(xiàn)在上市，無(wú)異于鄭氏家族高位套現(xiàn)，目前的估值太貴了！”
根據(jù)胡學(xué)兵的分析， 2008年4月1日至2011年3月底，周大福平均每年凈增長(zhǎng)179個(gè)新店面，復(fù)合增長(zhǎng)率為18.3%，而今年4月1日到9月底半年期間新增加了148個(gè)零售網(wǎng)點(diǎn)，目前周大福所有店面已經(jīng)超過(guò)1500家。
根據(jù)周大福的融資計(jì)劃，從明年開(kāi)始將每年投入資金新增約200個(gè)門(mén)店，到2016年實(shí)現(xiàn)2000個(gè)店面。按此計(jì)劃，周大福上市后，擴(kuò)張速度是趨于平穩(wěn)，也就是說(shuō)，周大福已經(jīng)完成了高速擴(kuò)張期，融資只是填補(bǔ)高速擴(kuò)張留下的資金缺口。根據(jù)瑞信的最新研究報(bào)告，周大福今年全年經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流負(fù)值或?qū)⒊^(guò)100億港元。
因此，周大福后期的利潤(rùn)想象空間在于高速擴(kuò)張后帶來(lái)的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)空間的提升。
但胡學(xué)兵認(rèn)為，雖然黃金價(jià)格上漲趨勢(shì)的預(yù)期依然強(qiáng)烈，但是黃金價(jià)格的上漲速度最佳時(shí)期也仍然是集中在最近幾年。
2011財(cái)年和2012財(cái)年上半年的同店銷(xiāo)售額增長(zhǎng)分別為33.8%及61.9%。周大福2012財(cái)年的增長(zhǎng)速度已經(jīng)是去年增長(zhǎng)速度的近兩倍。
根據(jù)Frost﹠Sullivan報(bào)告顯示，2007年至2011年10月期間，黃金價(jià)格由平均每盎司695美元上升至1632美元，按絕對(duì)最低和最高差價(jià)來(lái)看，3年多時(shí)間最高增長(zhǎng)近三倍。而去年開(kāi)始，成品鉆石價(jià)格亦在高速上漲，今年成品鉆石前十月平均價(jià)格到9818美元。
“黃金鉆石價(jià)格的上漲，助推了周大福銷(xiāo)售總額的提高，凈利潤(rùn)也隨之增厚，比如三年前1000港元的項(xiàng)鏈，以15%的毛利率算，周大福獲利150港元，而現(xiàn)在價(jià)格可能需要3000港元，毛利率不變的情況下，周大福可獲利450港元。在這樣的大背景下，周大福的業(yè)績(jī)?cè)诮攴恫⒉粸檫^(guò)。但這樣成倍高速增長(zhǎng)不會(huì)持續(xù)�！焙鷮W(xué)兵認(rèn)為，“即使國(guó)際黃金價(jià)格突破每盎司2500美元，其增速還是逐步下降的，一旦黃金鉆石價(jià)格增速降下來(lái)，甚至其絕對(duì)價(jià)格下行，周大福的業(yè)績(jī)將面臨巨大風(fēng)險(xiǎn)�！�
索羅斯撤退
在周大福招股說(shuō)明書(shū)中，該公司的收入由2009財(cái)年度的184.1億港元增長(zhǎng)至2011財(cái)年度的350.4億港元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為38.0%，凈利潤(rùn)則由2009財(cái)年度的19.144億港元增至2011財(cái)年度的36.725億港元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為38.5%。
今年4月到9月底半年期間，周大福的凈利潤(rùn)已經(jīng)達(dá)到28.209億港元，增長(zhǎng)率已經(jīng)高達(dá)130.6%，并預(yù)計(jì)全年利潤(rùn)高于63億港元，增速為71.5%。
此次招股定價(jià)是以周大福2012財(cái)年的盈利預(yù)估為基礎(chǔ)，每股盈利不少于0.63港元。在此基礎(chǔ)上，今年4月份，周大福首次傳出上市時(shí)，一度揚(yáng)言融資將高達(dá)45億美元，市盈率超過(guò)30倍。然而，在市況低迷的行情下，最終招股上限以21倍計(jì)。
六福珠寶（0590.HK）及周生生（0116.HK）市盈率皆在12-15倍之間，皆遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于周大福的發(fā)行價(jià)。
因此，盡管機(jī)構(gòu)投資者方面已經(jīng)獲得足額認(rèn)購(gòu)，散戶對(duì)周大福似乎仍有所保留。數(shù)據(jù)顯示，香港9家券商目前共為周大福借出6.69億港元孖展額，以公開(kāi)發(fā)售集資11.03億港元計(jì)算，散戶方面未獲足額認(rèn)購(gòu)。
胡學(xué)兵認(rèn)為，散戶投資者會(huì)更注重企業(yè)發(fā)展空間，從歷史發(fā)展及可見(jiàn)的未來(lái)趨勢(shì)分析，周大福近兩年的業(yè)績(jī)應(yīng)該已經(jīng)處于高位了，未來(lái)增長(zhǎng)空間有限，周大福有融資登頂之憂。
對(duì)周大福同樣信心不足的還有投資大鱷索羅斯。早期周大福路演期間，索羅斯計(jì)劃用4000萬(wàn)美元認(rèn)購(gòu)周大福，大大提振了投資者對(duì)周大福企業(yè)及中國(guó)內(nèi)地黃金消費(fèi)市場(chǎng)的預(yù)期。
而在最后認(rèn)購(gòu)期間，索羅斯撤出該筆投資。公開(kāi)資料顯示，早在今年3月31日前，索羅斯大幅拋售其持有的SPDR Gold Trust（實(shí)物黃金支持的交易所交易基金），將持倉(cāng)金額降至690萬(wàn)美元，減持幅度高達(dá)99%。同時(shí)，索羅斯還結(jié)清了500萬(wàn)份價(jià)值6900萬(wàn)美元的黃金信托的倉(cāng)位。
胡學(xué)兵認(rèn)為，在對(duì)黃金價(jià)格的未來(lái)增長(zhǎng)泡沫方面，索羅斯與鄭裕彤可謂“英雄所見(jiàn)略同”，與索羅斯在投資市場(chǎng)減倉(cāng)黃金配備相比，鄭裕彤選擇的是資本市場(chǎng)套現(xiàn)黃金產(chǎn)業(yè)。
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