零利率：美聯(lián)儲(chǔ)何以如此激進(jìn)？

　　美聯(lián)儲(chǔ)選擇如此激進(jìn)的降息策略，首先是基于反通縮的現(xiàn)實(shí)考慮，但更重要的是，這表明伯南克時(shí)代的美聯(lián)儲(chǔ)已決心徹底擺脫格林斯潘模式，即單純依賴?yán)�率工具�?lái)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)行微調(diào)。不過(guò)，對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)和伯南克而言，最好的政策工具將是來(lái)自?shī)W巴馬財(cái)經(jīng)團(tuán)隊(duì)擴(kuò)張型財(cái)政政策的積極配合和大力支持，這有助于推動(dòng)美聯(lián)儲(chǔ)采取更為大膽的貨幣政策。

　　本周二，美聯(lián)儲(chǔ)公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)一致決定將聯(lián)邦基金利率從1%大幅削減至0-0.25%區(qū)間，不僅在降幅上超出市場(chǎng)主流預(yù)期，且零利率本身更是美聯(lián)儲(chǔ)歷史上從未有過(guò)之事。

　　鑒于此前美聯(lián)儲(chǔ)的多次降息行動(dòng)都未能有效地改善其宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，這難免不讓人對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)近乎偏執(zhí)的決定心生疑惑。顯然，美聯(lián)儲(chǔ)是希望借此發(fā)出一個(gè)積極信號(hào)：為重振經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)，美聯(lián)儲(chǔ)準(zhǔn)備徹底改弦更張，動(dòng)用一切可用的工具。

　　此外，從這次降息的內(nèi)容來(lái)看，還有兩個(gè)顯著特點(diǎn)：其一，美聯(lián)儲(chǔ)首次決定將目標(biāo)利率維持在一個(gè)區(qū)間內(nèi)，而不是像以往那樣確定為一個(gè)點(diǎn)目標(biāo)，這主要是因?yàn)樵谶^(guò)去幾個(gè)月的實(shí)踐中，美聯(lián)儲(chǔ)發(fā)現(xiàn)實(shí)際利率往往嚴(yán)重偏離目標(biāo)利率，在此情況下，繼續(xù)鎖定點(diǎn)目標(biāo)意義不大。其二，美聯(lián)儲(chǔ)打算將0-0.25%的利率水平維持相當(dāng)一段時(shí)間，表明美聯(lián)儲(chǔ)還希望借此對(duì)長(zhǎng)期利率也產(chǎn)生一定影響。

　　自次貸危機(jī)爆發(fā)以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)雖然名義上是危機(jī)治理的核心之一，但由于在經(jīng)濟(jì)哲學(xué)和政策取向上相去甚遠(yuǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克與財(cái)政部長(zhǎng)保爾森在許多重大問(wèn)題上存在分歧，例如是否應(yīng)對(duì)一些可能給整個(gè)金融體系帶來(lái)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的金融機(jī)構(gòu)果斷施以援手。最終，新凱恩斯主義者伯南克幾乎被完全遮蔽在自由市場(chǎng)主義者保爾森的強(qiáng)勢(shì)光芒之下，但又不得不與后者保持陣形，并共同承擔(dān)來(lái)自外界的批評(píng)和壓力。可以說(shuō)，在整個(gè)救市過(guò)程中，特別是最近半年來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)越來(lái)越陷入了不自信和進(jìn)退失據(jù)的境地，這與格林斯潘時(shí)代美聯(lián)儲(chǔ)的地位不啻是天壤之別。盡管如此，過(guò)去兩年來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)在危機(jī)救援方面仍做了兩件事：

　　其一是實(shí)行連續(xù)降息的寬松貨幣政策。2007年8月次貸危機(jī)持續(xù)升級(jí)后，美聯(lián)儲(chǔ)為提振市場(chǎng)信心，沿襲前主席格林斯潘的套路，通過(guò)連續(xù)大幅降息，從2007年9月18日的5.25%降至目前的0-0.25%。

　　其二是通過(guò)TAF(短期拍賣工具)、PDCF(一級(jí)交易商信貸工具)、TSLF(短期證券借貸工具)、MMIFF(貨幣市場(chǎng)投資者融資機(jī)制)和CPFF(商業(yè)票據(jù)融資機(jī)制)等措施不斷為金融機(jī)構(gòu)提供短期流動(dòng)性；此外，美聯(lián)儲(chǔ)還與多國(guó)央行達(dá)成或擴(kuò)大了貨幣互換協(xié)議。

　　隨著布什內(nèi)閣的集體謝幕，而奧巴馬團(tuán)隊(duì)尚未進(jìn)入正式運(yùn)轉(zhuǎn)，客觀上給了美聯(lián)儲(chǔ)以及伯南克本人一個(gè)獨(dú)立施展抱負(fù)的短暫空間。最近一段時(shí)間，美聯(lián)儲(chǔ)也的確采取了更為進(jìn)取的姿態(tài)。包括主動(dòng)擴(kuò)張資產(chǎn)平衡表，向定量寬松貨幣政策轉(zhuǎn)型———盡管不斷有人以當(dāng)年日本的前車之鑒來(lái)告誡美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)謹(jǐn)慎行事，但依然未能動(dòng)搖其決心。

　　美聯(lián)儲(chǔ)選擇如此激進(jìn)的降息策略，首先是基于反通縮的現(xiàn)實(shí)考慮。

　　根據(jù)美國(guó)勞工部最新數(shù)據(jù)，美國(guó)11月份CPI下降1.7%，為1947年有記錄以來(lái)的最大單月降幅；11月份通脹率折成年率更低至1.1%，為1965年以來(lái)的最低水平。美國(guó)陷入零通脹甚至負(fù)通脹的速度可能比任何人預(yù)料的都快，這對(duì)于居民消費(fèi)、企業(yè)投資乃至金融機(jī)構(gòu)信貸都將是迎頭棒喝。因此，為給投資和消費(fèi)行為創(chuàng)造一個(gè)較長(zhǎng)期的寬松預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)必須在降息的路上走到底。由于貨幣政策發(fā)揮作用存在一定時(shí)滯性，因此美聯(lián)儲(chǔ)希望在明年一、二季度通脹率跌穿水平線時(shí)，此前連續(xù)降息的抵消作用或許可以逐步顯現(xiàn)。

　　但更重要的是，這表明伯南克時(shí)代的美聯(lián)儲(chǔ)已決心徹底擺脫格林斯潘模式，即單純依賴?yán)�率工具�?lái)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)行微調(diào)。

　　一方面，隨著全球性金融浩劫的到來(lái)和過(guò)去20年“大緩和”(The Great Moderation)時(shí)代的終結(jié)，客觀上要求伯南克領(lǐng)導(dǎo)下的美聯(lián)儲(chǔ)采取新思維，對(duì)貨幣政策做出重大調(diào)整。

　　另一方面，美聯(lián)儲(chǔ)的政策工具箱里也日漸充實(shí)起來(lái)，包括繼續(xù)提供短期流動(dòng)性工具、向銀行存款準(zhǔn)備金支付利息、持續(xù)買入機(jī)構(gòu)債券、抵押貸款支持證券，甚至長(zhǎng)期國(guó)債。由于聯(lián)邦基金利率往往只能影響短期利率，對(duì)于長(zhǎng)期利率作用并不明顯。因此，直接購(gòu)買長(zhǎng)期國(guó)債和長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)債券，有助于降低相關(guān)債券的收益率，進(jìn)而刺激總需求。

　　不過(guò)，筆者認(rèn)為，對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)和伯南克而言，最好的政策工具將是來(lái)自?shī)W巴馬財(cái)經(jīng)團(tuán)隊(duì)擴(kuò)張型財(cái)政政策的積極配合和大力支持，這有助于推動(dòng)美聯(lián)儲(chǔ)采取更為大膽的貨幣政策。