新興市場國家如何應(yīng)對沖擊

　　盡管日前美聯(lián)儲(chǔ)暫緩?fù)顺隽炕瘜捤烧�策穩(wěn)定了市場預(yù)期，緩解了新興市場國家面臨的資本流出壓力，但未來隨著美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的正�；�，新興市場國家仍將再度面臨短期資本持續(xù)外流的考驗(yàn)。那么，新興市場國家應(yīng)該如何應(yīng)對國際資本流動(dòng)沖擊呢？
　　
　　通過宏觀經(jīng)濟(jì)政策來抑制短期資本的跨境流動(dòng)
　　
　　當(dāng)新興市場國家面臨短期資本持續(xù)流出時(shí)，該國貨幣當(dāng)局可以通過加息來提高本國金融體系對短期資本的吸引力，降低短期資本流出的動(dòng)力。同時(shí)，加息也有助于提振本幣匯率，以避免本幣貶值預(yù)期驅(qū)動(dòng)新一輪資本外流。近期，印尼、土耳其等新興市場國家就曾通過加息來平抑資本外流。
　　
　　不過，加息是一把雙刃劍。盡管加息有助于提高對短期資本的吸引力，但加息會(huì)抑制經(jīng)濟(jì)增長，后者在經(jīng)濟(jì)不景氣階段尤為明顯。而一旦市場主體意識(shí)到加息可能會(huì)危害經(jīng)濟(jì)增長前景，那么加息甚至可能導(dǎo)致更大規(guī)模的資本外流。因此，在是否應(yīng)使用加息來應(yīng)對國際資本流動(dòng)方面，一國政府應(yīng)該謹(jǐn)慎使用。加息不應(yīng)該也不可能成為一國應(yīng)對短期資本流動(dòng)的惟一手段。
　　
　　通過本國央行干預(yù)外匯市場，來抑制由于資本外流造成的本幣匯率貶值
　　
　　本幣匯率大幅貶值一方面可能導(dǎo)致本國金融機(jī)構(gòu)與企業(yè)的外債負(fù)擔(dān)加劇，甚至引發(fā)債務(wù)危機(jī)，另一方面可能導(dǎo)致本國的進(jìn)口成本加劇，帶來滯漲壓力。因此，一國貨幣當(dāng)局可以通過在外匯市場上買入本幣、賣出美元來穩(wěn)定本幣匯率。
　　
　　然而，本國央行在外匯市場上的干預(yù)行為會(huì)造成外匯儲(chǔ)備的不斷縮水。如果一國央行擁有規(guī)模巨大的外匯儲(chǔ)備，那么該央行就能進(jìn)行較長時(shí)間的可持續(xù)干預(yù)。但對那些外匯儲(chǔ)備規(guī)模有限的新興市場國家而言，通過央行干預(yù)來緩解資本外流造成的本幣貶值壓力，其可持續(xù)性值得懷疑。這可能引發(fā)國際投機(jī)者對本幣發(fā)動(dòng)投機(jī)性攻擊。1997年至1998年泰銖遭到國際炒家狙擊就是一個(gè)典型案例。
　　
　　通過宏觀審慎監(jiān)管政策來增強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)抵御外部沖擊的能力、降低金融體系的金融脆弱性
　　
　　一國政府之所以害怕本幣大幅貶值，原因在于該國家庭、企業(yè)與金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表可能存在錯(cuò)配，即資產(chǎn)大多以本幣計(jì)價(jià)，而負(fù)債大多以外幣計(jì)價(jià)。因此一旦本幣大幅貶值，上述主體的資產(chǎn)負(fù)債表將出現(xiàn)大規(guī)模損失，以至于引爆危機(jī)。
　　
　　如果一國政府在經(jīng)濟(jì)景氣時(shí)期，能夠?qū)嵤┠嬷芷诘暮暧^審慎監(jiān)管政策，避免國內(nèi)主體出現(xiàn)顯著的幣種錯(cuò)配與期限錯(cuò)配，以及避免國內(nèi)出現(xiàn)嚴(yán)重的資產(chǎn)價(jià)格泡沫，那么該國金融體系就能夠更好地抵御短期資本流動(dòng)造成的不利沖擊。其實(shí)，如果本幣貶值不會(huì)加劇本國金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，那么本幣適度貶值本身就有助于抑制短期資本的持續(xù)外流。
　　
　　實(shí)施特定的資本流動(dòng)管理措施
　　
　　對那些尚未全面開放資本賬戶的新興市場國家而言，既可以通過價(jià)格型措施（例如對短期資本流動(dòng)征稅、對本國金融機(jī)構(gòu)的超額外匯頭寸征稅），也可以通過數(shù)量型措施（例如無報(bào)酬準(zhǔn)備金、最低停留期限、額度管理等）來抑制短期資本流動(dòng)。即使那些已經(jīng)完全開放的新興市場經(jīng)濟(jì)體，如果通過宏觀經(jīng)濟(jì)政策、外匯市場干預(yù)與宏觀審慎監(jiān)管等措施依然不能抑制短期資本大進(jìn)大出，那么也可以考慮臨時(shí)采納特定的資本流動(dòng)管理措施。在美國次貸危機(jī)爆發(fā)后，韓國、巴西、泰國等已經(jīng)全面開放資本賬戶的國家，就曾經(jīng)重新采納特定的資本賬戶管制措施。
　　
　　其實(shí)，上述四種措施是相互補(bǔ)充而非相互替代的。一個(gè)面臨短期資本外流的國家，可以根據(jù)自身的實(shí)際情況，選擇一種或多種策略來應(yīng)對短期資本外流。有趣的是，曾經(jīng)以推動(dòng)資本賬戶開放為己任的國際貨幣基金組織（IMF），近年來也改變了對資本賬戶管制的看法，認(rèn)為資本流動(dòng)管理措施應(yīng)該與宏觀經(jīng)濟(jì)政策、宏觀審慎監(jiān)管等一起，進(jìn)入新興市場國家應(yīng)對國際資本流動(dòng)的工具箱。
　　
　　中國應(yīng)準(zhǔn)備好相關(guān)預(yù)案
　　
　　迄今為止，中國尚未爆發(fā)系統(tǒng)性金融危機(jī)，這并非意味著中國金融體系不存在明顯的脆弱性，而是可以歸因于中國政府在資本賬戶開放方面選擇了謹(jǐn)慎、漸進(jìn)、可控的道路。
　　
　　近期，市場傳聞，中國政府可能推出加快資本賬戶開放的時(shí)間表，而上海自貿(mào)區(qū)的成立也可視為中國政府推動(dòng)資本賬戶加速開放的一種努力。盡管這一方向是必然的，但中國政府仍應(yīng)準(zhǔn)備好相關(guān)預(yù)案，以妥善應(yīng)對在資本賬戶管制逐漸放松的背景下短期資本大進(jìn)大出對中國宏觀經(jīng)濟(jì)與金融市場造成的負(fù)面沖擊。