匯率是否合理取決于經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀態(tài)

　　最近國(guó)內(nèi)有人說(shuō)，日本的經(jīng)驗(yàn)說(shuō)明，大幅度提高匯率在宏觀上不會(huì)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)造成損害。事實(shí)上,由于高匯率和泡沫經(jīng)濟(jì)的綜合作用，正如野村綜合研究所首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家辜朝明指出的：日本企業(yè)之后花了幾十年的時(shí)間來(lái)償還公司資產(chǎn)負(fù)債表上的債務(wù)。

　　人民幣匯率應(yīng)當(dāng)保持在什么水平上，只有央行和國(guó)家決策機(jī)構(gòu)綜合各種情況才有能力決定。不過，國(guó)內(nèi)和國(guó)外對(duì)匯率問題的討論中，有許多觀點(diǎn)確實(shí)建立在一廂情愿的推測(cè)或者過時(shí)的理論上。

　　舉例來(lái)說(shuō)，歐洲人對(duì)人民幣升值的呼吁比美國(guó)人還要積極。其中一個(gè)重要原因是，在目前的世界貨幣體系中，美元的貶值意味著歐元和日元的相對(duì)升值，而歐洲大部分經(jīng)濟(jì)體是以出口為主的，歐元升值對(duì)歐洲國(guó)家出口不利。

　　人民幣升值也許確實(shí)會(huì)給歐洲產(chǎn)品出口到中國(guó)或亞洲提供一些優(yōu)勢(shì)，但是美國(guó)目前實(shí)行的幾乎是零利息的政策，加上政府的大量舉債，美元本身就沒有多大支撐。如果人民幣大幅度升值，而且，像一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家所期望的，帶動(dòng)其他亞洲貨幣升值，那就不是沒有出現(xiàn)美元崩潰的可能。1985年的“廣場(chǎng)協(xié)議”和1987年的“盧浮協(xié)議”之后的日元升值，就導(dǎo)致出現(xiàn)過這樣的情況。如果出現(xiàn)這種情況，因?yàn)槊绹?guó)是歐洲更大的貿(mào)易伙伴，那么，對(duì)歐洲經(jīng)濟(jì)的打擊會(huì)超出人民幣升值給它帶來(lái)的好處。

　　馬克·錢德勒是布朗兄弟哈里斯銀行的首席外匯交易策略師。他最近提到一些頗有意思的觀點(diǎn)。他指出，貿(mào)易赤字和經(jīng)常項(xiàng)目賬戶這些支付平衡表的統(tǒng)計(jì)方式是根據(jù)幾十年之前經(jīng)濟(jì)情況制定的，它們不能真實(shí)和準(zhǔn)確地反映全球化經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)狀。美國(guó)的貿(mào)易赤字中有一半以上是跨國(guó)公司內(nèi)部轉(zhuǎn)手交易造成的。為了避免匯率的高波動(dòng)性，今天的跨國(guó)公司趨向于朝“就地生產(chǎn)，就地銷售”的策略發(fā)展。貿(mào)易項(xiàng)目的赤字往往為資本項(xiàng)目的盈余所彌補(bǔ)。貿(mào)易赤字反映不出價(jià)值創(chuàng)造和產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力。蘋果電腦公司在美國(guó)每銷售一個(gè)iPod，盈利150美元，同時(shí)卻創(chuàng)造出150美元的赤字，因?yàn)樗�是在�?guó)外組裝后運(yùn)回美國(guó)的。同時(shí)，互聯(lián)網(wǎng)交易和知識(shí)產(chǎn)權(quán)涉及到的財(cái)富轉(zhuǎn)移并不記錄在貿(mào)易項(xiàng)目?jī)?nèi)。事實(shí)上，美國(guó)商務(wù)部已經(jīng)開始使用一種叫做“所有者基礎(chǔ)框架”的方法來(lái)計(jì)算經(jīng)常項(xiàng)目。如果錢德勒的分析是正確的話，那么，匯率的波動(dòng)對(duì)中國(guó)這樣跨國(guó)企業(yè)相對(duì)較少的經(jīng)濟(jì)實(shí)體來(lái)說(shuō)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)要比對(duì)美國(guó)或歐洲這樣擁有大量跨國(guó)公司的經(jīng)濟(jì)實(shí)體的影響要大。

　　中國(guó)的崛起，當(dāng)然會(huì)導(dǎo)致財(cái)富的東流。如果根據(jù)現(xiàn)有的統(tǒng)計(jì)方法來(lái)統(tǒng)計(jì)，出現(xiàn)賬目不平衡是正常的。100年前，當(dāng)美國(guó)開始崛起的時(shí)候，黃金是世界的儲(chǔ)備貨幣，美國(guó)當(dāng)時(shí)擁有世界黃金儲(chǔ)備的三分之一。世界各經(jīng)濟(jì)實(shí)體之間的關(guān)系應(yīng)當(dāng)隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展的現(xiàn)實(shí)，而不是舊有的統(tǒng)計(jì)方式進(jìn)行調(diào)整。挪威是一個(gè)因?yàn)槌隹?a href=http://oil.zhijinwang.com/>石油而有大量外匯盈余的國(guó)家。它的主權(quán)基金是一個(gè)持有4000多億美元的退休基金。這個(gè)基金現(xiàn)在擁有歐洲整個(gè)股市的1.8%，世界股市的1%，也就是說(shuō)，挪威依*歐洲和世界的資本市場(chǎng)來(lái)為它管理本國(guó)經(jīng)濟(jì)消化不了的資金。

　　美國(guó)盡管大量地將制造業(yè)轉(zhuǎn)移到國(guó)外，但是，美國(guó)制造業(yè)目前的產(chǎn)出仍然大于中國(guó)的整個(gè)GDP。亞洲國(guó)家在發(fā)展制造業(yè)的同時(shí)，因?yàn)閲?guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)和金融基礎(chǔ)沒有發(fā)達(dá)國(guó)家那么健全，所以產(chǎn)生出一時(shí)吸收不了的盈余資金。在這次金融危機(jī)之前，發(fā)生在美國(guó)同亞洲國(guó)家之間的情況是：亞洲國(guó)家將資本投向美國(guó)，依*美國(guó)的金融機(jī)構(gòu)來(lái)管理多余的資金，獲取回報(bào)和規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。美國(guó)金融機(jī)構(gòu)的盈利因此高達(dá)整個(gè)GDP的30%以上。但由于美國(guó)沒有及時(shí)更新金融監(jiān)管體系，也因?yàn)椴捎昧诉^度的激勵(lì)制度，結(jié)果，辜負(fù)了外來(lái)的投資者，導(dǎo)致了這場(chǎng)危機(jī)。因此，從美國(guó)的角度來(lái)說(shuō)，順應(yīng)中國(guó)崛起的經(jīng)濟(jì)發(fā)展潮流的正確做法，應(yīng)當(dāng)是完善金融監(jiān)管，提高國(guó)外投資者的信心，增進(jìn)投資者保護(hù)，利用金融優(yōu)勢(shì)，吸收國(guó)外資金，規(guī)范調(diào)整經(jīng)濟(jì)關(guān)系的合理模式。無(wú)論是使用貿(mào)易保護(hù)主義，還是把希望寄托在他國(guó)貨幣的增值上，都是為過時(shí)的經(jīng)濟(jì)理論所誤導(dǎo)的典型例子。

　　從歷史的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，貿(mào)易保護(hù)主義往往會(huì)得到適得其反的結(jié)果。里根政府對(duì)日本實(shí)行了所謂的“自覺限制出口”的政策。結(jié)果是迫使日本從低端產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)轉(zhuǎn)向高端產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)。20年之后，日本的汽車工業(yè)幾乎擠垮了美國(guó)的汽車工業(yè)。同樣，對(duì)中國(guó)實(shí)行貿(mào)易保護(hù)主義，只會(huì)幫助中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。而且，將低價(jià)的中國(guó)商品抵制在國(guó)外，也許可以暫時(shí)幫助若干行業(yè)。但是，中國(guó)的低價(jià)商品在美國(guó)以更高的價(jià)格出售，其中的價(jià)格的差異為美國(guó)國(guó)內(nèi)的中介、運(yùn)輸和銷售環(huán)節(jié)創(chuàng)造了一條價(jià)值鏈和許多就業(yè)機(jī)會(huì)。如果實(shí)施貿(mào)易保護(hù)主義，這樣的價(jià)值和機(jī)會(huì)不復(fù)存在，從總體上來(lái)說(shuō)對(duì)美國(guó)的經(jīng)濟(jì)和就業(yè)未必有利。

　　在貨幣同黃金脫鉤之后，貨幣本身成了一種商品。貨幣的價(jià)格取決于利率和匯率，也取決于匯率市場(chǎng)中的供需關(guān)系。根據(jù)購(gòu)買力持平論，匯率是由商品交易決定的。但是，在現(xiàn)實(shí)中，匯率則是貨幣市場(chǎng)的交易和貨幣之間的相互關(guān)系決定的。世界每天貨幣交易的轉(zhuǎn)手量是3.2萬(wàn)億美元，世界全年的GDP是67萬(wàn)億美元。換句話說(shuō)，20天的貨幣交易差不多就可以將全世界的全年的產(chǎn)出周轉(zhuǎn)一遍。對(duì)匯率市場(chǎng)中的貨幣交易者來(lái)說(shuō)，無(wú)論是為匯率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行套保還是進(jìn)行投機(jī)，商品交易都不是他們所考慮的問題。匯率市場(chǎng)中的短期波動(dòng)性并不真實(shí)反映出經(jīng)濟(jì)發(fā)展中商品交易的基本要素的變化。

　　由于市場(chǎng)的存在，金融世界中的各種現(xiàn)象往往是利弊互換的平衡體。國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)學(xué)家往往夸大了美元因?yàn)殍T幣權(quán)而得到的好處。根據(jù)麥肯錫公司最近的報(bào)告，美元作為世界儲(chǔ)存貨幣給美國(guó)帶來(lái)的凈金融盈利在400到700億美元之間，只占美國(guó)目前GDP的0.3%到0.5%。人民幣不能自由兌換。所以理應(yīng)比可流通的貨幣便宜，這很正常。如果人民幣同美元的流通性相同，同樣是所謂的“硬通貨”，那么，企業(yè)就不會(huì)為了50美分的盈利賣一條牛仔褲到美國(guó)市場(chǎng)上，而不到國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上去賺20元人民幣。貨幣一旦流通，就不得不承受匯率市場(chǎng)的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。在過去的一年里，匯率的劇烈波動(dòng)對(duì)各國(guó)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力造成了實(shí)質(zhì)性的影響。人民幣沒有直接進(jìn)入國(guó)際匯率市場(chǎng)，因而匯率有可能保持相對(duì)穩(wěn)定，減小對(duì)匯率短期波動(dòng)的暴露面，這是有利的方面。但是，因?yàn)?a href=http://m.2m0wy.cn/rmb/>人民幣不是國(guó)際流通的貨幣，政府因此必須儲(chǔ)備大量的外匯。對(duì)這筆外匯的管理以及承擔(dān)外匯貶值的風(fēng)險(xiǎn)，就成了不得不為此付出的代價(jià)。

　　匯率是一個(gè)國(guó)家和央行可以使用的有力的金融工具。在美國(guó)近代史上，除了上屆布什政府之外，所有政府都對(duì)匯率進(jìn)行過干預(yù)。人民幣與美元同步運(yùn)動(dòng)，并不等于說(shuō)人民幣與美元掛鉤。人民幣可以相對(duì)美元升值，同樣也可以相對(duì)美元貶值。其他貨幣相對(duì)美元的增值，對(duì)人民幣的升值只應(yīng)起到參照作用，而不應(yīng)作為人民幣必須相應(yīng)升值的根據(jù)。

　　貨幣交易與股票和債券的交易有很大的不同。貨幣沒有股息和利息這樣的未來(lái)現(xiàn)金流收入，貨幣投資的收益基本來(lái)自價(jià)差。套保者和投機(jī)者相對(duì)投資者的比例在匯率市場(chǎng)中比起股市和債券市場(chǎng)中要高得多。全球匯率交易雖然轉(zhuǎn)手量巨大，但是，市場(chǎng)對(duì)貨幣的定價(jià)機(jī)制并不完善。

　　盡管匯率定價(jià)的市場(chǎng)機(jī)制還不完善，對(duì)匯率定價(jià)也沒有科學(xué)的理論，一種貨幣的匯率是否合理，還是可以通過國(guó)民經(jīng)濟(jì)是否運(yùn)行正常而評(píng)估和衡量出來(lái)。世界上沒有哪一個(gè)國(guó)家是*所謂的“向鄰居乞討”的低匯率而繁榮起來(lái)的。低匯率也許對(duì)出口在一個(gè)時(shí)期內(nèi)有一定好處，但是，不合理的低匯率一定會(huì)在其他方面對(duì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展造成可以覺察得到的障礙。在國(guó)民經(jīng)濟(jì)運(yùn)轉(zhuǎn)健康的情況下，沒有理由屈從外部壓力或按照過時(shí)的理論而盲目提倡提高人民幣的幣值。