CDS市場結(jié)構(gòu)決定迪拜效應(yīng)威力

　　似乎市場已經(jīng)消化了迪拜債券違約帶來的沖擊，投資者試圖把它淡化為一個(gè)小概率的偶然事件，畢竟最近一次主權(quán)債券違約，都是10年前的事了。但1998年那次的俄羅斯債券違約事件，后果卻是非常嚴(yán)重，它直接摧毀了全球最大的對(duì)沖基金——長期資本管理公司(LTCM)，并引起了全球金融市場的持續(xù)波動(dòng)。

　　這次的迪拜事件，直接損失情況似乎還在控制中，按瑞信估算，中東地區(qū)在歐洲銀行業(yè)總風(fēng)險(xiǎn)部位比例不會(huì)超過1%~2%，而迪拜只占其中的一小部分。其同時(shí)也指出，如果上述的50%成為實(shí)際虧損，則歐洲銀行業(yè)2010年的壞賬準(zhǔn)備金將增加約5%。由此分析，該事件對(duì)歐洲整體銀行業(yè)的沖擊有限。

　　更深一層的問題是，已經(jīng)在出現(xiàn)的新一輪廣義套息套利(carry trade)交易，即借入幾乎零利率的美元，投資或投機(jī)新興市場的資產(chǎn)(包括不動(dòng)產(chǎn)、股票和債券)，會(huì)不會(huì)由此轉(zhuǎn)向。盡管迪拜的“蝴蝶”對(duì)熱衷于套息交易的所有對(duì)沖基金來說都是一個(gè)警告，但在形成更大規(guī)模的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)前，這些基金應(yīng)當(dāng)會(huì)趨于觀望。這種系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)可以用信用違約掉期(CDS)來衡量，事發(fā)后迪拜CDS彈升近200點(diǎn)至540基點(diǎn)，鄰近中東海灣國家CDS亦有30~50個(gè)基點(diǎn)不等的升幅，另外一些債務(wù)較高的新興市場國家如匈牙利、希臘其CDS也同步彈升。

　　我們擔(dān)心另外一個(gè)不明顯的但確實(shí)會(huì)迫使熱錢離開新興市場的因素是CDS的市場結(jié)構(gòu)，除了像溫州投資團(tuán)這樣喜歡*直覺進(jìn)行投資的非專業(yè)玩家，在新興市場投資不購買CDS，就如同在大冬天裸奔。讓人擔(dān)心的是這些CDS的賣家(提供者)會(huì)不會(huì)集中在幾家大機(jī)構(gòu)上，這個(gè)不透明的場外市場如果還是由類似AIG的機(jī)構(gòu)來維持，那極有可能會(huì)導(dǎo)致金融危機(jī)的第二波，從而逼迫美元資金回本土自救。

　　筆者判斷熱錢全面轉(zhuǎn)向的可能性并不大。對(duì)沖基金領(lǐng)域的明星，也是引領(lǐng)市場潮流的晴雨表式人物——索羅斯上個(gè)月在匈牙利發(fā)表了對(duì)中國評(píng)價(jià)甚高的演講，這很可能會(huì)在明年掀起全球熱錢對(duì)中國資產(chǎn)的再次狂熱。中國的貨幣無論是升息還是升值，都是極具吸引力的信號(hào)，如同2006~2007年，“錢多、人傻、快來”的局面可能會(huì)再次上演，因此中國的貨幣供應(yīng)面臨兩難。與熱錢共舞，又將是明年貨幣政策和資本市場的重要主題。