美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇大約在何時(shí)

　　連續(xù)18個(gè)月的衰退讓人厭倦透了，于是，人們開始談?wù)搹?fù)蘇。奧巴馬說“經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)希望的曙光”；伯南克說“經(jīng)濟(jì)活動(dòng)急劇衰退的趨勢正在減緩”；薩默斯說“自由落體的感覺將會(huì)告終”；蓋特納說“金融體系開始愈合”；特里謝說“全球經(jīng)濟(jì)拐點(diǎn)即將到來”。分析師們則微笑不語，凝視著屏幕上的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。

　　雖然絕對數(shù)值并不那么養(yǎng)眼，但放在如此黑暗的危機(jī)背景中，很多市場數(shù)據(jù)的近期表現(xiàn)的確令人歡欣鼓舞：信貸緊縮正在緩解，2009年5月21日，TED三月期利差僅為54.38個(gè)基點(diǎn)，竟然已低于被視作這場危機(jī)起點(diǎn)的2007年8月9日的72.21個(gè)基點(diǎn)，在近2年時(shí)間里，這一數(shù)據(jù)大多在100個(gè)基點(diǎn)以上不斷挑戰(zhàn)著不可思議的歷史新高；市場恐慌正被驅(qū)散，2009年5月20日，VIX指數(shù)降至29.03點(diǎn)，已經(jīng)低于2008年9月15日這個(gè)危機(jī)升級(jí)標(biāo)志性時(shí)點(diǎn)的31.7點(diǎn)；股票市場正在回暖，截至2009年5月21日，道瓊斯指數(shù)、標(biāo)普指數(shù)、納斯達(dá)克指數(shù)、富時(shí)100指數(shù)、CAC指數(shù)和DAX指數(shù)，分別在三個(gè)月內(nèi)上漲了14.39%、17.33%、19.89%、13.37%、18.55%和24.09%，而全球股市、美國股市、英國股市和法國股市市值則分別在一個(gè)月內(nèi)膨脹了11.41%、9.11%、20.91%和18.35%；風(fēng)險(xiǎn)偏好正在回歸，2009年5月21日的美元指數(shù)為81.04點(diǎn)，較一個(gè)月前下降了6.39%，美元貶值對應(yīng)著避險(xiǎn)需求的消退。

　　鑒于9個(gè)月前市場已經(jīng)因?yàn)槊つ繕酚^而被雷曼兄弟破產(chǎn)導(dǎo)致的危機(jī)升級(jí)弄得焦頭爛額，人們這一次在小心翼翼談?wù)搹?fù)蘇的時(shí)候顯得更加留有余地。但這種謹(jǐn)慎樂觀并不妨礙“復(fù)蘇”成為市場最津津樂道的話題，絕大多數(shù)分析人士認(rèn)為，美國經(jīng)濟(jì)會(huì)在2009年下半年到2010年上半年之間的某個(gè)時(shí)點(diǎn)完成經(jīng)濟(jì)周期的反轉(zhuǎn)，迎來新一輪的、或強(qiáng)或弱的復(fù)蘇階段。

　　在思考趨勢轉(zhuǎn)變的過程中，探討關(guān)于復(fù)蘇的幾個(gè)基礎(chǔ)性問題似乎不無裨益。第一個(gè)問題是：什么是復(fù)蘇？這也許是一個(gè)簡單到無需回答的問題，但受身邊一位資深長者的熏陶和影響，筆者近來愈發(fā)認(rèn)為這種簡單問題實(shí)際上最難回答、也最容易滋生更多的誤解和偏見。

　　實(shí)際上，盡管我們不缺乏對于所謂“復(fù)蘇”的認(rèn)識(shí)，但復(fù)蘇的確切內(nèi)涵及其數(shù)理表征卻并不那么清晰。至少筆者在搜尋答案的過程中就產(chǎn)生了多種不同的想法。在筆者看來，以增長幅度判定“復(fù)蘇”就有三個(gè)可選標(biāo)桿，實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長率出現(xiàn)“數(shù)值上升”、“正增長”或是“不小于潛在增長率”，意味著由低到高的三種尺度；以持續(xù)時(shí)間判定“復(fù)蘇”則有兩種可選標(biāo)桿，一個(gè)時(shí)期的數(shù)據(jù)反彈和連續(xù)兩個(gè)或多個(gè)時(shí)期的數(shù)據(jù)反彈，也意味著由松到嚴(yán)的兩種尺度。結(jié)合這兩個(gè)維度，從數(shù)據(jù)上判定“復(fù)蘇”至少就有六種不同的標(biāo)準(zhǔn)，那么，究竟什么樣的數(shù)據(jù)表現(xiàn)才能被打上“復(fù)蘇”標(biāo)簽?zāi)兀?/FONT>

　　由于NBER(美國國民經(jīng)濟(jì)研究局)是判定衰退和復(fù)蘇的唯一權(quán)威機(jī)構(gòu)，看看這一機(jī)構(gòu)創(chuàng)始人對復(fù)蘇的定義也許會(huì)有啟發(fā)，韋斯利·米切爾在其1913年出版的《經(jīng)濟(jì)周期》一書中寫道，“復(fù)蘇是收縮之后融入下一個(gè)周期的擴(kuò)張階段”。這句話包含了三層含義：復(fù)蘇之前是收縮，復(fù)蘇是擴(kuò)張的起點(diǎn)，復(fù)蘇處于一個(gè)擴(kuò)張“階段”而非“時(shí)點(diǎn)”。

　　結(jié)合這個(gè)定義及其內(nèi)涵再看NBER判定周期波谷的歷史記錄，也許能幫助我們直觀、數(shù)據(jù)化地理解美國經(jīng)濟(jì)周期并預(yù)測這一輪衰退后的“復(fù)蘇”起始點(diǎn)。夾在大蕭條和次貸危機(jī)之間的美國經(jīng)濟(jì)衰退共有12次，由于1947年之前缺乏有效的GDP統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，我們再把1937~1938年和1945年的兩次衰退從樣本中剔除出去。遍觀剩下的10次衰退及其同期增長數(shù)據(jù)，NBER判定谷底即“復(fù)蘇”起點(diǎn)的潛在標(biāo)準(zhǔn)和長期規(guī)律昭然若揭：

　　首先，復(fù)蘇起點(diǎn)所在季度的經(jīng)濟(jì)增長率并不一定為正，在10個(gè)樣本中，各有5次的復(fù)蘇起點(diǎn)伴隨著季度GDP正增長和負(fù)增長，考慮到判定復(fù)蘇起點(diǎn)是以月為單位，而GDP增長數(shù)據(jù)是以季度為單位，出現(xiàn)這種出人意料的現(xiàn)象也在情理之中，在幾個(gè)負(fù)增長的季度，復(fù)蘇起點(diǎn)往往出現(xiàn)于該季度的尾部，例如1973~1975年衰退的復(fù)蘇起點(diǎn)出現(xiàn)在1975年3月，該季度美國GDP收縮4.7%；

　　其次，復(fù)蘇起點(diǎn)所在季度的經(jīng)濟(jì)增長率大多明顯高于前一季度，在10次衰退中有7次衰退滿足這一特征，由此可見增長數(shù)據(jù)反彈往往是復(fù)蘇的必要條件；

　　再次，復(fù)蘇起點(diǎn)所在季度之后的兩個(gè)季度往往會(huì)有連續(xù)的強(qiáng)勁增長表現(xiàn)，樣本出現(xiàn)這一特征的概率是100%，表明復(fù)蘇起點(diǎn)是一個(gè)擴(kuò)張階段的起點(diǎn)，隨后不會(huì)出現(xiàn)負(fù)增長的反復(fù)；

　　最后，復(fù)蘇起點(diǎn)所在季度及其之后兩個(gè)季度的經(jīng)濟(jì)增長率并不一定高于潛在的“自然率”，關(guān)于美國經(jīng)濟(jì)的“自然率”水平本身就是一個(gè)充滿爭議的領(lǐng)域，這里筆者不想過多糾纏，以有統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)以來的季度增長數(shù)據(jù)計(jì)算，近248個(gè)季度的平均增長率為3.32%，以年度增長數(shù)據(jù)計(jì)算，近79年的平均增長率為3.47%，將3.4%視作“自然率”的簡單數(shù)值替代可以幫助我們得出結(jié)論，10個(gè)樣本的復(fù)蘇起點(diǎn)所在季度的經(jīng)濟(jì)增長率均低于“自然率”，而最近兩次衰退，即1990~1991年衰退和2001年衰退之后的連續(xù)兩個(gè)季度的經(jīng)濟(jì)增長率也明顯低于“自然率”，由此可見，是否存在閑置資源和自然率缺口并非NBER判定復(fù)蘇的核心標(biāo)準(zhǔn)。

　　思考“什么是復(fù)蘇”這個(gè)基礎(chǔ)性問題帶來了一點(diǎn)意外的收獲，就是關(guān)于NBER對此輪經(jīng)濟(jì)衰退的復(fù)蘇起點(diǎn)的判定。根據(jù)Bloomberg等資訊供應(yīng)商提供的市場預(yù)期中值，美國經(jīng)濟(jì)2009年在第一季度已經(jīng)收縮6.1%的基礎(chǔ)上，第二季度將繼續(xù)收縮2%左右，第三季度將實(shí)現(xiàn)0.5%左右的正增長，而之后的兩個(gè)季度也許可以達(dá)到2%的增長速度。如果不發(fā)生極其意外的情況(事實(shí)上，筆者傾向于認(rèn)為只要6月底美國汽車行業(yè)不傳來太過糟糕的消息，意外狀況的發(fā)生可能性就非常小)，美國季度經(jīng)濟(jì)增長的走勢結(jié)構(gòu)不和預(yù)期背離太多，那么筆者認(rèn)為，NBER很可能將2009年6月、7月、8月或是9月中的一個(gè)判定為此輪衰退的復(fù)蘇起點(diǎn)。當(dāng)然，按照NBER的習(xí)慣，公開做出判斷的時(shí)點(diǎn)可能要大大滯后于復(fù)蘇起點(diǎn)所在的那個(gè)時(shí)點(diǎn)。

　　根據(jù)筆者的探究以及對NBER歷史判斷的分析，最早的6月被判定為復(fù)蘇起點(diǎn)的幾率較小，是因?yàn)榈诙�季度雖為經(jīng)濟(jì)負(fù)增長，但相較前一季度已出現(xiàn)明顯反彈；7月、8月和9月被判定為復(fù)蘇起點(diǎn)的幾率更大，不僅第三季度可能將實(shí)現(xiàn)增長率的由負(fù)轉(zhuǎn)正，更重要的是其后兩個(gè)季度的擴(kuò)張趨勢可能將更為明顯。