金融危機(jī)第二波：各國(guó)央行不能承受之重

　　金融學(xué)是基于預(yù)期的科學(xué)，次貸危機(jī)之所以來(lái)勢(shì)兇猛，是因?yàn)槲覀儧](méi)有很好地預(yù)期到，但現(xiàn)在各種危機(jī)言論見(jiàn)諸報(bào)端，說(shuō)明老百姓都在關(guān)注這件事，而預(yù)期到就可以開(kāi)始著手控制風(fēng)險(xiǎn)，各種措施可以進(jìn)行準(zhǔn)備，專(zhuān)家們也必然能拿出很好的應(yīng)對(duì)方針來(lái)杜絕更嚴(yán)重的情況發(fā)生。

　　時(shí)至今日，無(wú)論是美國(guó)還是歐洲，發(fā)達(dá)資本主義國(guó)家的金融機(jī)構(gòu)遭遇了前所未有的流動(dòng)性劫難，損失空前。危機(jī)還要走多遠(yuǎn)，哪里才是這漆黑一片的盡頭？

　　悲觀的情緒一波接一波地彌漫。早在去年6月雷曼倒閉之前、抵押貸款證券市場(chǎng)的問(wèn)題尚未完全暴露之時(shí)，就有西方學(xué)者利用分析宏觀經(jīng)濟(jì)負(fù)債總量對(duì)GDP的比率提出了“金融危機(jī)第二波”的說(shuō)法。隨著時(shí)間的推移，在接下來(lái)的幾個(gè)月里，我們又經(jīng)歷了高盛、摩根士丹利等投行向商行業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)軌，美國(guó)汽車(chē)業(yè)的垮臺(tái)，花旗、美國(guó)銀行等更多大銀行的虧損或變賣(mài)，對(duì)沖基金的舉家撤離，以及無(wú)數(shù)小銀行和保險(xiǎn)公司陸續(xù)從這個(gè)星球消失。此外，我們耳邊還頻頻傳來(lái)告急的聲音，這些聲音來(lái)自信用違約掉期(CDS)市場(chǎng)、來(lái)自東歐的銀行業(yè)、來(lái)自其他房貸市場(chǎng)、來(lái)自美國(guó)國(guó)債泡沫、甚至來(lái)自一些被視為“最后處女地”的亞洲新興市場(chǎng)。新的憂患或兌現(xiàn)或傳遞，但從未消失。關(guān)于“金融危機(jī)第二波”的故事，與其說(shuō)是一幕大劇的下半場(chǎng)，不如說(shuō)是人們站在金融史的這一斷裂層上被猛然驚醒后重新反思的開(kāi)始。

　　央行危機(jī)

　　關(guān)于金融危機(jī)第二波有兩個(gè)問(wèn)題。第一，它究竟是否存在？第二，它什么時(shí)候到來(lái)？解答這兩個(gè)問(wèn)題的關(guān)鍵，也許并不在于任何既有危機(jī)在某一地理、時(shí)間或者范圍領(lǐng)域內(nèi)的延伸，Kasetsart大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)家Boontham Rajitpinyolert認(rèn)為，第二波金融危機(jī)的標(biāo)志不再是各個(gè)金融機(jī)構(gòu)更深層次的苦難，而是各國(guó)家中央銀行將面臨的前所未有的窘境。他指出，迄今歐盟各國(guó)計(jì)劃投入的救市資金總額已超過(guò)2萬(wàn)億歐元，如果政府注資速度跟不上接受援助的金融機(jī)構(gòu)復(fù)原速度，這些國(guó)家的中央銀行將難以繼續(xù)維持。

　　今年1月19日，英國(guó)首相布朗宣布設(shè)立一個(gè)總額500億英鎊的英格蘭銀行基金，以增加對(duì)相關(guān)企業(yè)放貸的數(shù)額。這是繼去年10月英國(guó)政府出臺(tái)總額約為4000億英鎊的救援計(jì)劃后的第二個(gè)大動(dòng)作。與此同時(shí)，英格蘭銀行行長(zhǎng)Mervyn King卻強(qiáng)調(diào)這輪危機(jī)遠(yuǎn)不見(jiàn)盡頭：“金融危機(jī)也許會(huì)變成中央銀行危機(jī)�！�

　　Rajitpinyolert表示，流動(dòng)性緊縮還要延續(xù)很長(zhǎng)一段時(shí)間，中央銀行的貸款質(zhì)量將越來(lái)越低，它們最終會(huì)轉(zhuǎn)化成不良貸款(NPLs)。再者，一些金融機(jī)構(gòu)正在向所謂的策略不良貸款轉(zhuǎn)化，它們總是寄期望于央行秉持“力挺大行”的原則從而不會(huì)逼迫他們?nèi)珨?shù)還款。所有這些都將指向更低效的貨幣政策，也將把各國(guó)央行逼入進(jìn)退維谷的地步：是繼續(xù)源源不斷地輸血，還是干脆拔掉輸氧管？1月份德國(guó)財(cái)政部的內(nèi)部報(bào)告顯示，德國(guó)銀行體系壞賬總額在1萬(wàn)億歐元以上，是德國(guó)國(guó)債的2倍左右；英國(guó)2月份公布的4家銀行壞賬總額是2.57萬(wàn)億英鎊，而英國(guó)銀行總資產(chǎn)為4萬(wàn)億英鎊。

　　中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)會(huì)秘書(shū)長(zhǎng)王建指出，美國(guó)的金融泡沫規(guī)模太大，股市、債市加貸款有70萬(wàn)億到80萬(wàn)億美元，衍生金融品規(guī)模是400萬(wàn)億美元，美國(guó)金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)倒閉后獲得清償?shù)慕鹑谫Y產(chǎn)規(guī)模一般在40%，現(xiàn)在拿出7000億美元救市根本就是杯水車(chē)薪。現(xiàn)在全球外匯儲(chǔ)備總額也就8萬(wàn)億美元，全用來(lái)填補(bǔ)美國(guó)的窟窿也不夠。

　　對(duì)此，太平洋研究院院長(zhǎng)和環(huán)球經(jīng)濟(jì)研究院首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家向松祚在接受記者采訪時(shí)表示，目前國(guó)際衍生品名義交易量為680萬(wàn)億美元，衍生金融產(chǎn)品都是高倍杠桿交易，一旦出現(xiàn)違約或?qū)κ诛L(fēng)險(xiǎn)，損失相當(dāng)大。目前美國(guó)銀行體系的壞賬損失已接近3萬(wàn)億美元，并且肯定還會(huì)上升，因?yàn)殡S著資產(chǎn)價(jià)格進(jìn)一步下降、個(gè)人和企業(yè)貸款違約率不斷上升，銀行體系的不良貸款或相應(yīng)的損失肯定還將大幅度增加。

　　Rajitpinyolert稱(chēng)，他已對(duì)美國(guó)、英國(guó)和澳大利亞央行的財(cái)政狀況進(jìn)行了研究，如果金融危機(jī)第二波來(lái)襲，美國(guó)將是三個(gè)國(guó)家中最脆弱的，而英國(guó)央行將承受更長(zhǎng)時(shí)間的折磨。Rajitpinyolert表示，這三個(gè)國(guó)家現(xiàn)在都采取了信貸寬松政策以及明顯的財(cái)政擴(kuò)張計(jì)劃，分析這些國(guó)家央行的資產(chǎn)負(fù)債表我們可以看出：第一，目前英國(guó)和澳大利亞的基準(zhǔn)利率分別為0.5%和3.25%，而美國(guó)的利率早已接近冰點(diǎn)，下調(diào)到了0-0.25%的目標(biāo)區(qū)間。傳統(tǒng)的貨幣政策工具如利率調(diào)整是否有效，將取決于這些政策利率比0大多少，利率越趨近于0，調(diào)控的空間將越有限；第二，自2008年初以來(lái)，各央行借給金融機(jī)構(gòu)的貸款數(shù)據(jù)中，澳大利亞貸款增長(zhǎng)最慢，因此風(fēng)險(xiǎn)最低，美國(guó)和英國(guó)的貸款增長(zhǎng)率都在600%到700%之間，這還不包括美聯(lián)儲(chǔ)為美國(guó)銀行和花旗銀行資產(chǎn)擔(dān)保的4000億美元以及手中貝爾斯登和AIG的不良資產(chǎn)折價(jià)；第三，英國(guó)和美國(guó)分別有80%和60%的平均貸款波動(dòng)率，也就是說(shuō)，英國(guó)的銀行更有可能繼續(xù)向政府舉債或通過(guò)借新債還舊債填補(bǔ)窟窿。

　　更激進(jìn)的注資方案

　　就在花旗獲得政府注資后再度陷入流動(dòng)性危機(jī)，收購(gòu)了美林卻難以消化的美國(guó)銀行申請(qǐng)進(jìn)一步注資等負(fù)面消息傳來(lái)，投資者和經(jīng)濟(jì)學(xué)家都在質(zhì)疑新一輪金融危機(jī)是否已經(jīng)浮現(xiàn)的時(shí)候，卻有報(bào)告顯示，美國(guó)可能正在經(jīng)歷戰(zhàn)后最長(zhǎng)時(shí)間的經(jīng)濟(jì)衰退，如若沒(méi)有大規(guī)模政府支出，經(jīng)濟(jì)還有繼續(xù)惡化的可能。

　　美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克上個(gè)月24日在國(guó)會(huì)聽(tīng)證會(huì)上表示，雖然財(cái)政赤字正大幅增加，但可能仍需采取其他激進(jìn)措施來(lái)拯救銀行系統(tǒng)。伯南克稱(chēng)，政策制定者“更樂(lè)于避免”聯(lián)邦政府債務(wù)在GDP中所占比例上升至二戰(zhàn)結(jié)束以來(lái)的最高水平，“但是，美國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)正面臨著特殊的挑戰(zhàn)”，因此如果采取的措施不夠，則最終將耗費(fèi)更多資金。伯南克表示，最好采取激進(jìn)的行動(dòng)來(lái)解決經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，否則經(jīng)濟(jì)停滯狀況將延長(zhǎng)，從而導(dǎo)致預(yù)算斥資進(jìn)一步膨脹、失業(yè)率繼續(xù)上升并在更長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)對(duì)個(gè)人收入造成破壞。

　　擔(dān)任美國(guó)銀行拯救計(jì)劃顧問(wèn)的太平洋投資管理公司(PIMCO)日本分公司主管Koyo Ozeki近日指出，引爆第二輪金融危機(jī)的資產(chǎn)緊縮就在眼前，政府阻止資產(chǎn)價(jià)格進(jìn)一步下滑的能力有限。他指出，將資金注入銀行不能完全解決問(wèn)題，但卻是必要的。為了阻止危機(jī)的進(jìn)一步加深，政府必須投入更大的財(cái)力來(lái)拯救這些資產(chǎn)，自身也將漸漸陷入危機(jī)。標(biāo)普的研究報(bào)告也稱(chēng)，經(jīng)濟(jì)衰退的嚴(yán)重程度將主導(dǎo)銀行是否能渡過(guò)信貸危機(jī)最艱難的時(shí)刻。標(biāo)普稱(chēng)，低流動(dòng)性和信心的缺失將導(dǎo)致資產(chǎn)質(zhì)量的進(jìn)一步下滑，無(wú)論是從盈利能力還是資本水平看都是如此。

　　國(guó)債的償付危機(jī)

　　上世紀(jì)80年代，拉美國(guó)家及俄羅斯等國(guó)都出現(xiàn)過(guò)國(guó)債償付危機(jī)。自危機(jī)爆發(fā)到現(xiàn)在，標(biāo)普和穆迪對(duì)美國(guó)國(guó)債的信用評(píng)級(jí)依然維持在AAA級(jí)，在經(jīng)濟(jì)不好的情況下，居民和企業(yè)的納稅能力能否支持美國(guó)的財(cái)政體系將有待討論。也就是說(shuō)，美國(guó)的國(guó)債是否也存在償付風(fēng)險(xiǎn)？

　　環(huán)球經(jīng)濟(jì)研究院院長(zhǎng)、《貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)》作者宋鴻兵指出，政府救助無(wú)非是在現(xiàn)在的資金盤(pán)子和發(fā)放國(guó)債中作選擇，隨著美國(guó)財(cái)政部金融市場(chǎng)救助計(jì)劃的出臺(tái)，美國(guó)國(guó)債的上限被調(diào)高，大量的鈔票正在被印制出來(lái)，如果發(fā)債和印制美元無(wú)節(jié)制地進(jìn)行下去，會(huì)導(dǎo)致全世界對(duì)美元信心的降低，從而拋售美元資產(chǎn)，這種拋售將會(huì)是致命的�，F(xiàn)在美國(guó)債務(wù)利息最低為5%，近年來(lái)GDP增長(zhǎng)為平均3%，也就是說(shuō)，美國(guó)一年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)量不足以支付債務(wù)利息。準(zhǔn)確地說(shuō)，次貸危機(jī)是一個(gè)引爆器，其背后的美國(guó)48萬(wàn)億美元總債務(wù)和45.1萬(wàn)億美元財(cái)政虧空才是真正的巨型“火藥庫(kù)”。

　　歐洲德克夏金融集團(tuán)首席風(fēng)險(xiǎn)官?gòu)堷欙w認(rèn)為，目前恐懼和所謂的“安全投資轉(zhuǎn)移”導(dǎo)致長(zhǎng)期年溢率已升至4%，隨著美國(guó)政府國(guó)債發(fā)行量的增大、資產(chǎn)負(fù)債表的膨脹，這一數(shù)字將繼續(xù)攀升。主權(quán)國(guó)家的債務(wù)違約主要表現(xiàn)為大量發(fā)行貨幣導(dǎo)致的貨幣貶值和通貨膨脹。美國(guó)金融業(yè)的幾乎解體迫使政府將私營(yíng)企業(yè)的信貸風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁到公共部門(mén)，也就是說(shuō)，信貸風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移成通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)，目前的債務(wù)將在今后以貶值的美元償付。

　　經(jīng)濟(jì)學(xué)家謝國(guó)忠在接受記者采訪時(shí)表示，現(xiàn)在美國(guó)究竟會(huì)面臨通脹還是通縮，存在著一定的爭(zhēng)論。不過(guò)可以認(rèn)定美國(guó)現(xiàn)在存在通貨膨脹的風(fēng)險(xiǎn)，名義GDP有上升趨勢(shì)，長(zhǎng)期則面臨下降壓力。摩根士丹利首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家王慶則在接受記者采訪時(shí)表示，美國(guó)在經(jīng)歷政府信用取代市場(chǎng)信用的過(guò)程，并沒(méi)有通脹危險(xiǎn)的擔(dān)心，因?yàn)槊绹?guó)印出來(lái)的鈔票流向了國(guó)外，而且印鈔票轉(zhuǎn)向通脹需要經(jīng)過(guò)市場(chǎng)放大的過(guò)程，而現(xiàn)在的政府流動(dòng)性不足以刺激市場(chǎng)流動(dòng)性，所以不會(huì)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成通脹壓力，預(yù)期這輪經(jīng)濟(jì)危機(jī)將在今年年底見(jiàn)底。

　　對(duì)此，向松祚認(rèn)為，以美國(guó)為首的所有發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)衰退會(huì)很漫長(zhǎng)。如果將整個(gè)地球看做一個(gè)國(guó)家或一個(gè)封閉經(jīng)濟(jì)體系，那么這個(gè)經(jīng)濟(jì)體系現(xiàn)在都在瘋狂增發(fā)基礎(chǔ)貨幣，然而全球經(jīng)濟(jì)短期內(nèi)必然出于“債務(wù)-通縮”的困境，即使銀行可以從中央銀行得到大量資金，“惜貸”的現(xiàn)象依然嚴(yán)重，因?yàn)榭只徘榫w還沒(méi)有消除。短期內(nèi)的“債務(wù)-通縮”周期所造成的必然結(jié)果就是經(jīng)濟(jì)衰退和通縮。“我們必須認(rèn)識(shí)到：美聯(lián)儲(chǔ)的零利率政策、財(cái)政部的巨額赤字和天文數(shù)字般的國(guó)債增發(fā)，必然造成通脹預(yù)期死灰復(fù)燃，長(zhǎng)期利率迅速飆升。所以以美國(guó)為首的發(fā)達(dá)國(guó)家短期內(nèi)是衰退+通縮，長(zhǎng)期而言，極有可能是衰退+通脹。通縮將至少貫穿今年全年，通脹預(yù)期最快明年初就可能逆轉(zhuǎn)。如果形成長(zhǎng)期衰退+通脹，像上世紀(jì)70年代的‘滯漲’，那將是非常糟糕的局面。”向松祚說(shuō)，看不出目前伯南克有什么高招可以避免如此糟糕的結(jié)果。

　　曾擔(dān)任世界銀行以及巴西、韓國(guó)、阿聯(lián)酋、墨西哥等多國(guó)政府金融顧問(wèn)的范尼羅素(Frank Veneroso)在接受記者采訪時(shí)表示，他在去年6月份的一份報(bào)告中即描繪了宏觀經(jīng)濟(jì)負(fù)債總量對(duì)GDP的比率曲線，在1930年經(jīng)濟(jì)危機(jī)爆發(fā)后的1934、1935年左右，這一比率才達(dá)到峰值。盡管如今銀行紛紛收緊銀根、信貸市場(chǎng)愈發(fā)萎縮，這一指標(biāo)卻還在上升，參照1930年的經(jīng)驗(yàn)，這輪危機(jī)的拐點(diǎn)出現(xiàn)還需時(shí)日。范尼羅素同時(shí)指出，以往戰(zhàn)后房?jī)r(jià)回調(diào)的平均值是35%，也就是說(shuō)，當(dāng)美國(guó)房?jī)r(jià)下降35%的時(shí)候，房產(chǎn)按揭市場(chǎng)將會(huì)被整個(gè)拖下水，違約和止贖將會(huì)在短期內(nèi)激增，這將最終導(dǎo)致總負(fù)債對(duì)GDP的比率掉頭向下。路透社的最新調(diào)查結(jié)果顯示，這個(gè)時(shí)間點(diǎn)將會(huì)是2010年。

　　謝國(guó)忠在被問(wèn)到相關(guān)問(wèn)題時(shí)表示，政府負(fù)債對(duì)GDP占比對(duì)金融危機(jī)沒(méi)有多少參考意義，比如日本的國(guó)債多為內(nèi)債，美國(guó)多為外債，這是與美國(guó)貿(mào)易順差相關(guān)聯(lián)的，放在一起比較并不合適。

　　王慶也表示，就政府負(fù)債對(duì)GDP占比這一指標(biāo)來(lái)說(shuō)，新興市場(chǎng)國(guó)家的警戒線是60%，發(fā)達(dá)國(guó)家沒(méi)有警戒線。美國(guó)政府現(xiàn)在的做法是要加快這一比率的上升，因?yàn)閺?930年金融危機(jī)來(lái)說(shuō)，政府反應(yīng)太慢、沒(méi)有迅速有效地拿出財(cái)政刺激方案，是導(dǎo)致那次金融危機(jī)延續(xù)那么久的主要原因。

　　向松祚指出，日本的政府負(fù)債對(duì)GDP比重最高達(dá)到了180%，美國(guó)目前還不到90%，其中近12萬(wàn)億美元國(guó)債中外國(guó)投資者持有的大約是2.5萬(wàn)億美元，但是內(nèi)外債主的行為和心理會(huì)相互影響，會(huì)共同左右這一指標(biāo)的變化。衡量危機(jī)見(jiàn)底不能單看哪一個(gè)指標(biāo)，而是要看多個(gè)指標(biāo)。美國(guó)作為一個(gè)經(jīng)濟(jì)體系，總體負(fù)債是GDP的4倍多，這是非�？膳碌臄�(shù)字�！凹偃敉鈬�(guó)投資者和本國(guó)投資者對(duì)美國(guó)國(guó)債失去信心，美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)崩潰，那將是真正的災(zāi)難�！毕蛩伸裾f(shuō)。

　　對(duì)中國(guó)影響有限

　　第二波金融危機(jī)可能蔓延，而在被問(wèn)及中國(guó)將受怎樣影響的時(shí)候，清華大學(xué)國(guó)際貿(mào)易與金融系系主任宋逢明教授指出，可以肯定的是，中國(guó)沒(méi)有經(jīng)濟(jì)危機(jī)和金融危機(jī)。美國(guó)金融危機(jī)的核心是流動(dòng)性危機(jī)，它是從商業(yè)銀行系統(tǒng)爆發(fā)出來(lái)的，而我國(guó)及時(shí)進(jìn)行的商業(yè)銀行系統(tǒng)改革，很好地杜絕了銀行的壞賬率達(dá)到財(cái)務(wù)技術(shù)破產(chǎn)水平。另外，金融學(xué)是基于預(yù)期的科學(xué)，次貸危機(jī)之所以來(lái)勢(shì)兇猛，是因?yàn)槲覀儧](méi)有很好地預(yù)期到，但現(xiàn)在各種危機(jī)言論見(jiàn)諸報(bào)端，說(shuō)明老百姓都在關(guān)注這件事，而預(yù)期到就可以開(kāi)始著手控制風(fēng)險(xiǎn)，各種措施可以進(jìn)行準(zhǔn)備，專(zhuān)家們也必然能拿出很好的應(yīng)對(duì)方針來(lái)杜絕更嚴(yán)重的情況發(fā)生。

　　王慶指出，隨著歐美國(guó)家經(jīng)濟(jì)放緩，進(jìn)口需求下降，現(xiàn)在中國(guó)面臨的最嚴(yán)重問(wèn)題是產(chǎn)能過(guò)剩，需要*內(nèi)需刺激吸收和調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)來(lái)化解。接下來(lái)面臨的還會(huì)是同一問(wèn)題，需要刺激內(nèi)需的機(jī)制進(jìn)一步完善，金融領(lǐng)域內(nèi)部的大規(guī)模危機(jī)則不可能存在。投資方面則應(yīng)由美國(guó)國(guó)債向大宗商品和原油等資源轉(zhuǎn)型。

　　關(guān)于美國(guó)國(guó)債對(duì)中國(guó)的影響，向松祚認(rèn)為，從純經(jīng)濟(jì)角度看來(lái)，美國(guó)貨幣有貶值風(fēng)險(xiǎn)，投資美國(guó)國(guó)債已變得很不安全，但一個(gè)國(guó)家的對(duì)外金融貨幣政策總是與其他戰(zhàn)略彼此牽連，因此購(gòu)買(mǎi)國(guó)債更多的是國(guó)家從政治角度出發(fā)做出的選擇。

　　近年來(lái)發(fā)達(dá)國(guó)家負(fù)債在GDP中占比情況

　　國(guó)家 項(xiàng)目 2003 2004 2005 2006 2007 2008F 2009F

　　德國(guó) GDP增長(zhǎng)率 -0.2 1.2 0.8 3.0 2.5 1.3 -2.3

　　政府負(fù)債在GDP中占比 63.8 65.6 67.8 67.6 65.1 65.6 69.6

　　日本 GDP增長(zhǎng)率 2.1 2.0 2.4 2.3 1.9 -2.0 -1.5

　　政府負(fù)債在GDP中占比 167.2 178.1 191.6 194.7 195.5 204.6 211.7

　　英國(guó) GDP增長(zhǎng)率 2.8 3.3 1.8 2.9 3.0 1.2 0.5

　　政府負(fù)債在GDP中占比 38.7 40.4 42.1 43.1 43.8 46.0 49.0

　　美國(guó) GDP增長(zhǎng)率 2.5 3.9 3.2 3.3 2.2 1.2 -2.2

　　政府負(fù)債在GDP中占比 60.9 61.9 62.3 61.7 62.9 73.2 84.2