從美元信用過度透支看金融海嘯深化

　　由于信用斷裂，美國政府為反金融危機持續(xù)向市場(金融機構(gòu))注入的資金被不斷吸納，先是帶來國際商品價格、資本品價格的暴漲，后在美國資金回流作用下，國際商品、能源、糧食價格暴跌，發(fā)展中國家在一年內(nèi)的貨幣政策進退失據(jù)。但美國貨幣政策在轉(zhuǎn)移危機的同時，也使危機反作用于美國實體經(jīng)濟。

　　在現(xiàn)代金融條件下，因為金融創(chuàng)新的迅速與監(jiān)管的滯后，讓危機也具備了新的特征：即因為經(jīng)濟內(nèi)部的不平衡引發(fā)金融危機，但經(jīng)濟危機的爆發(fā)卻晚于金融危機，從而出現(xiàn)經(jīng)濟和金融領(lǐng)域的"異象"，導(dǎo)致政策失靈和市場失靈并重，最終引向信用"崩潰"。當前，為應(yīng)對信用崩潰，世界各國"聯(lián)合"救市，但能否重新建立起全球信用，提振世人信心，尚有待時間檢驗。

　　信用"崩潰"導(dǎo)致的第一個結(jié)果是，發(fā)達國家特別是美國經(jīng)濟衰退，需求下降，全球開始告別"美國低息出口貨幣與發(fā)展中國家低價出口商品"順暢循環(huán)時代，新興國家出口增速迅速降低。

　　007年美國出現(xiàn)次貸危機后，美國實施反危機政策，即通過向全世界出口貨幣，美元在全球的泛濫，推高國際大宗商品的價格，美國意圖通過向國際市場輸出通貨膨脹從而轉(zhuǎn)移金融危機，國際石油、原料、糧食價格出現(xiàn)"異象"，即伴隨美國的金融危機出現(xiàn)了持續(xù)一年多的歷史新高，各國政府因此誤判市場，大多采取了與美國寬松貨幣政策相反的從緊貨幣政策，即高舉反通貨膨脹大旗。在這個過程中，伴著美國輸出通貨膨脹與全球其他國家通貨膨脹兩種力量的對立，貿(mào)易全球化在2007年之前的對稱"循環(huán)"斷裂。

　　在國際范圍看，新興國家勞動力要素的充足提供和高儲蓄背景下保證的不斷增長的固定資產(chǎn)投資擴展的產(chǎn)能為國際市場低價商品的"無限"提供，"抑制"并延緩了美聯(lián)儲寬松貨幣政策和美國居民高消費雙重作用可能導(dǎo)致的通貨膨脹危機。在美國國內(nèi)，金融機構(gòu)在美聯(lián)儲寬松貨幣政策下不斷"創(chuàng)新"的金融產(chǎn)品，似乎可以無限滿足美國居民不斷膨脹的信用需求。但暫時被抑制的通貨膨脹壓力并沒有消除通貨膨脹的沖動，通過國際貿(mào)易和美國居民因為信貸過度寬松引發(fā)的信用透支，遲早要表現(xiàn)出來。美聯(lián)儲寬松貨幣政策因為國際貿(mào)易反作用導(dǎo)致美國出現(xiàn)通貨膨脹壓力，為反通貨膨脹，美聯(lián)儲持續(xù)提高利息和貸款條件門檻的不斷提高，終于導(dǎo)致美國居民膨脹信用需求因為信用成本的提高而萎縮，從此出現(xiàn)了不斷擴大的金融創(chuàng)新產(chǎn)品與開始萎縮的居民信用需求的矛盾，美國信用市場的供大于求，是以地產(chǎn)業(yè)為中心的金融新產(chǎn)品(次貸，如CDS)價格暴跌進而導(dǎo)致金融體系的信用"崩潰"為結(jié)果的。

　　信用"崩潰"導(dǎo)致的第二個結(jié)果是，發(fā)達國家出口資本(FDI)與發(fā)展中國家購買發(fā)達國家證券循環(huán)阻滯。2001年底以來，發(fā)達國家通過實業(yè)投資形式對新興經(jīng)濟體資本輸出總量規(guī)模增長了5倍，資本流入的主要形式為FDI，即先進入產(chǎn)業(yè)資本，進入關(guān)鍵產(chǎn)業(yè)，通過股權(quán)投資等形式控制產(chǎn)業(yè)定價權(quán)，比如近期對中國養(yǎng)豬業(yè)的滲透，十多年來對中國大豆產(chǎn)業(yè)的控制；金融風(fēng)暴將急速中止或者減少發(fā)達國家資本輸出。二是新興經(jīng)濟體通過出口創(chuàng)匯后通過對發(fā)達國家證券(債券)投資等形式又成為資本的凈輸出國。金融海嘯導(dǎo)致資本向發(fā)達國家回流，直接沖擊了新興國家的資本市場，抑制了新興國家的固定資產(chǎn)投資。新興國家出口下降本來將出現(xiàn)向美國證券投資下降，但中國為了巨額外匯的保值而特別增持美國國債。公開報道的數(shù)據(jù)表明，截至今年9月末，中國持有美國國債達5850億美元，一舉超過8年來始終占據(jù)首位的日本。另外，中國持有美國"兩房"債券3780億美元。金融海嘯后中國繼續(xù)增持美國國債，主要由于人民幣"美元化"，即人民幣因為巨額外匯儲備被綁在美元體系中。雖然美國因濫用國際信用而使向世界圈錢的時代可能趨向結(jié)束，但中國目前還受美元的內(nèi)在價值變化制約，反危機措施的效果同人民幣與美元的比值存在重大關(guān)系。

　　信用"崩潰"導(dǎo)致的第三個結(jié)果是，發(fā)達國家傳統(tǒng)貨幣政策失靈與發(fā)展中國家的貨幣危機并存，形成現(xiàn)代金融市場的巨大"異象"。其原因是： 以美國為代表的發(fā)達國家濫用信用、向全世界出口貨幣及貨幣衍生品而負債，高負債下的高消費和低儲蓄時代，一旦"金融創(chuàng)新"創(chuàng)造的過多的金融產(chǎn)品供應(yīng)鏈條中止，高消費背后的濫用信用的環(huán)節(jié)即斷裂。近年來，美國金融體系通過金融創(chuàng)新，創(chuàng)造出五六倍于美國實體經(jīng)濟的虛擬金融價值如信用調(diào)期合約(CDS，約62萬億美元)，但這些信用產(chǎn)品根本沒有相應(yīng)的財富對應(yīng)物，即貨幣衍生品的創(chuàng)造者和交易者不可能具備對稱的踐約物。因此，美國首先向全世界濫用信用，反過來因為防止信用泛濫而提高利率，最后因為在最終需求方即居民的信用萎縮而導(dǎo)致信用短缺，信用短缺造成了信用滲漏，信用滲漏導(dǎo)致美國金融體系信用環(huán)節(jié)全面斷裂。

　　順著上述三個結(jié)果分析的思路，筆者試著將金融海嘯復(fù)雜的演化過程作一梳理：由于信用斷裂，美國政府為反金融危機持續(xù)向市場(金融機構(gòu))注入的資金被不斷吸納，消失無影。由于美國金融機構(gòu)觸角伸向全球，注資先是帶來國際商品價格、資本品價格的暴漲，后在美國資金回流作用下，原先的通貨膨脹危機瞬間消失，國際商品、能源、糧食價格隨之暴跌，釀成全球性金融危機，發(fā)展中國家在一年內(nèi)的貨幣政策進退失據(jù)。只是美國貨幣政策在轉(zhuǎn)移危機的同時，也將危機反作用于美國實體經(jīng)濟。美國經(jīng)濟復(fù)蘇的時間將會延長：印刷美元成為美國新政府的必然選擇，整體經(jīng)濟必然進行破壞性"創(chuàng)造"而非"創(chuàng)造性"破壞。

　　美元信用的過度透支不僅危害美國經(jīng)濟，也對中國經(jīng)濟的未來造成巨大的不確定性。