調(diào)查報告：人民幣、美元、金價、油價一季度何走？

　　2015年第一季度大宗商品調(diào)查報告

　　由上海證券報近期對17家期貨公司研發(fā)部門負責(zé)人進行的2015年第一季度大宗商品問卷調(diào)查結(jié)果顯示，過去一年大宗商品行情黯淡，“內(nèi)外交困”的局面在2015年仍然難以得到改善。

　　多數(shù)機構(gòu)預(yù)期2015年一季度經(jīng)濟整體增速下行，經(jīng)濟數(shù)據(jù)將低位運行。不過寬松貨幣政策的基調(diào)依然不變，超過八成的機構(gòu)對于降息和降準預(yù)期較濃，預(yù)計經(jīng)濟運行節(jié)奏“前低后高”。此外，半數(shù)以上機構(gòu)看空地產(chǎn)行業(yè)，認為房地產(chǎn)市場大面積復(fù)蘇的可能性不大。與此同時，美元指數(shù)牛市、原油崩盤等外圍因素都不利于大宗商品的未來走勢，這一特征還將在2015年延續(xù)。

　　從板塊和品種來看，原油下跌的陰霾依然揮之不去，拖累大宗商品價格走低，尤其是塑料、PTA等與原油相關(guān)的能源化工品種難逃厄運。此外，有色金屬中的銅和部分黑色商品走勢偏弱，而貴金屬價格短期內(nèi)有望出現(xiàn)階段性反彈，農(nóng)產(chǎn)品受基本面支撐走勢有望強于工業(yè)品。

　　參與調(diào)查的期貨公司：

　　永安期貨、廣發(fā)期貨、南華期貨、申銀萬國期貨、新湖期貨、中國國際期貨、國泰君安期貨、海通期貨、光大期貨、中信期貨、銀河期貨、格林大華期貨、倍特期貨、華鑫期貨、上海中期期貨、中投天琪期貨、東證期貨。

　�。ㄅ琶�不分先后）

　　宏觀經(jīng)濟將前低后高

　　＞＞＞經(jīng)濟偏冷政策偏暖

　　相比前一季度，機構(gòu)大幅下調(diào)對2015年我國經(jīng)濟形勢的判斷。調(diào)查結(jié)果顯示，多數(shù)機構(gòu)持經(jīng)濟偏冷的觀點，66%的機構(gòu)認為2015年我國經(jīng)濟形勢將“走弱”，17%的機構(gòu)認為將“走好”，17%的機構(gòu)認為將“走平”。而對比去年同期和上一季度的調(diào)查，超過半數(shù)以上的機構(gòu)保持中性觀點。

　　不過，機構(gòu)對2015年宏觀經(jīng)濟政策普遍持更加樂觀的判斷。調(diào)查結(jié)果顯示，72%的機構(gòu)認為2015年宏觀政策狀況“更為積極”，28%的機構(gòu)認為“保持原狀”。而去年一季度的調(diào)查顯示，絕大部分機構(gòu)對宏觀經(jīng)濟政策持中性偏緊的預(yù)期，即使在上一季度的該項調(diào)查中也只有53%的受訪機構(gòu)持積極的判斷。

　　＞＞＞貨幣寬松預(yù)期較強

　　盡管預(yù)期經(jīng)濟趨冷，但寬松貨幣政策或?qū)⒗^續(xù)。從本次調(diào)查來看，接近八成的機構(gòu)預(yù)期2015年市場流動性“偏向充裕”，占比78%，較上一季度小幅上升；另有22%的機構(gòu)認為2015年市場流動性“基本不變”，沒有一家受訪機構(gòu)認為流動性會“偏向收緊”。

　　值得一提的是，去年一季度的調(diào)查結(jié)果顯示，有75%的機構(gòu)認為流動性偏緊，沒有機構(gòu)認為流動性充裕，與本次調(diào)查結(jié)果幾乎相反。

　　調(diào)查還顯示，絕大多數(shù)機構(gòu)認為影響市場流動性的主導(dǎo)因素來自于“國內(nèi)央行貨幣政策的執(zhí)行基調(diào)”，占比達94%，僅一家機構(gòu)認為“美國等主要發(fā)達經(jīng)濟體的貨幣政策”將主導(dǎo)市場流動性。

　　對貨幣政策偏松預(yù)期的同時，絕大多數(shù)機構(gòu)對2015年利率水平的總體判斷是“下降”，占比為94%，僅6%的機構(gòu)認為利率水平“不變”。而去年一季度該項調(diào)查顯示，超過半數(shù)機構(gòu)預(yù)期利率水平總體將上升。

　�。荆荆就�縮壓力上升

　　機構(gòu)對通縮壓力的擔(dān)憂較上季度有所加重。調(diào)查結(jié)果顯示，多數(shù)機構(gòu)表示物價指數(shù)在一季度仍將低位運行，44%的機構(gòu)預(yù)期2015年一季度國內(nèi)CPI指數(shù)“平穩(wěn)回落”，比例較前一季度明顯增加；34%的機構(gòu)預(yù)期“基本不變”，22%的機構(gòu)預(yù)期“平穩(wěn)回升”。上季度該項調(diào)查結(jié)果顯示，四成機構(gòu)預(yù)期物價指數(shù)將保持平穩(wěn)運行。

　　調(diào)查結(jié)果還顯示，超過半數(shù)的機構(gòu)判斷工業(yè)品價格指數(shù)繼續(xù)負增長，56%的機構(gòu)認為PPI指數(shù)將“平穩(wěn)回落”，各有22%的機構(gòu)認為“基本不變”和“平穩(wěn)回升”，與上一季度的調(diào)查結(jié)果基本持平。

　　展望2015年，多數(shù)機構(gòu)認為物價將呈現(xiàn)“前低后高”格局。44%的機構(gòu)認為CPI的運行節(jié)奏將“前低后高”，33%的機構(gòu)認為“基本保持平穩(wěn)”，17%的機構(gòu)認為“逐步向下”，6%的機構(gòu)認為“逐步向上”。

　　對于PPI的運行節(jié)奏，各占33%的機構(gòu)認為“前低后高”和“基本保持平穩(wěn)”，22%的機構(gòu)認為“逐步向下”，12%的機構(gòu)認為“逐步向上”。

　�。荆荆疽患径扔型�降息或降準

　　基于對未來貨幣政策持續(xù)寬松的預(yù)期，多數(shù)機構(gòu)認為央行或會采取降息降準的手段。本次調(diào)查結(jié)果顯示，83%的機構(gòu)認為短期內(nèi)有望降息或降準，11%的機構(gòu)認為暫時不會降息或降準，僅6%的機構(gòu)表示難以判斷。

　　從本次調(diào)查結(jié)果來看，絕大部分機構(gòu)認為2015年可能有2次降息或降準，且出現(xiàn)在一季度的概率較大。占比67%的機構(gòu)認為2015年會有2次降息，22%的機構(gòu)認為僅有1次降息，11%的機構(gòu)認為會出現(xiàn)3次以上的降息。

　　調(diào)查結(jié)果顯示，接近七成的機構(gòu)認為首次降息會出現(xiàn)在一季度，另有33%的機構(gòu)認為首次降息將出現(xiàn)在二季度。

　　對于降準的次數(shù)，44%的機構(gòu)認為2015年有2次降準，33%的機構(gòu)認為會有3次以上降準，17%的機構(gòu)認為降準只會出現(xiàn)1次，另有6%的機構(gòu)認為不會降準。

　　首次降準可能出現(xiàn)在上半年。調(diào)查結(jié)果顯示，分別有44%的機構(gòu)認為降準會出現(xiàn)在一季度和二季度，11%的機構(gòu)認為會出現(xiàn)在三季度。

　�。荆荆�人民幣預(yù)期貶值

　　受美元強勢和貨幣政策寬松預(yù)期這兩大因素影響，大部分機構(gòu)認為未來人民幣走勢較弱。調(diào)查結(jié)果顯示，半數(shù)以上機構(gòu)預(yù)期2015年人民幣可能貶值，占比56%，44%的機構(gòu)認為“基本保持穩(wěn)定”，沒有機構(gòu)認為人民幣會升值。

　　受訪機構(gòu)表示，美聯(lián)儲退出QE以及美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)向好推動美國加息預(yù)期升溫，美元仍將強勢。此外，中國經(jīng)濟增速下滑，經(jīng)濟基本面和貨幣政策方向使得人民幣相對于美元有一定的貶值壓力。

　　美元恒強，原油恒弱

　�。荆荆居蛢r沖擊依然劇烈

　　2014年下半年以來國際原油價格一路下滑，全球大宗商品難逃厄運。對于原油未來的走勢，33%的機構(gòu)認為未來“原油價格進一步下跌，大宗商品整體承壓”，33%的機構(gòu)認為“原油價格波動加劇，對大宗商品影響不確定性增加”。

　　南華期貨認為，以美國為代表的非歐佩克國家原油產(chǎn)量的持續(xù)增長以及OPEC產(chǎn)油國堅持不減產(chǎn)的決心,將導(dǎo)致2015年原油市場延續(xù)供應(yīng)過剩格局。在需求面沒有較大改觀預(yù)期下，加之美元持續(xù)走強，國際油價仍將維持弱勢走勢。

　　但也有機構(gòu)認為原油價格已經(jīng)觸及底部，調(diào)查結(jié)果顯示，占比28%的機構(gòu)認為“原油價格止跌企穩(wěn)，利空影響逐漸消退”。

　�。荆荆�美元指數(shù)持續(xù)走牛

　　調(diào)查結(jié)果顯示，接近九成的機構(gòu)判斷美元強勢依舊，89%的機構(gòu)認為2015年美元指數(shù)“上漲”，比例較上一季度上升；11%的機構(gòu)認為美元指數(shù)“橫盤”，較上一季度小幅下降。

　　機構(gòu)表示，考慮到美聯(lián)儲2015年的加息預(yù)期已經(jīng)在不斷升溫，爭議點更多在于加息的時間點而非會不會加息，美元指數(shù)的走勢不見得會等待。尤其是在2015年的上半年美元指數(shù)大概率會延續(xù)走強，這會在金融屬性方面繼續(xù)壓制標桿性大宗商品。

　�。荆荆据斎胄屯�縮影響有限

　　全球市場通縮壓力加大，美聯(lián)儲退出致QE原油暴跌，都令大宗商品等資產(chǎn)價格回落。調(diào)查結(jié)果顯示，44%的機構(gòu)認為“輸入型通縮風(fēng)險影響有限”，17%的機構(gòu)認為“輸入型通縮難以發(fā)生”。機構(gòu)認為，國內(nèi)經(jīng)濟已經(jīng)處在低位運行，輸入型通縮傳導(dǎo)至國內(nèi)概率不大，大宗商品價格再度惡化的空間有限。

　　不過，另有39%的機構(gòu)認為“輸入型通縮風(fēng)險加大，大宗商品價格將繼續(xù)走低”。有觀點認為在全球經(jīng)濟低迷、美元指數(shù)高歌背景下，國際油價的暴跌以及大宗商品價格走低會向中國輸入通縮。

　　半數(shù)機構(gòu)看空房地產(chǎn)

　�。荆荆痉康禺a(chǎn)行業(yè)仍將持續(xù)低迷

　　調(diào)查結(jié)果顯示，半數(shù)以上機構(gòu)依然不看好2015年的房地產(chǎn)行業(yè)走勢。占比56%的機構(gòu)認為2015年國內(nèi)房地產(chǎn)、基建行業(yè)“持續(xù)低迷”，另有39%的機構(gòu)認為房地產(chǎn)行業(yè)“有望回暖”。

　　多數(shù)機構(gòu)認為2015年房地產(chǎn)行業(yè)難有實質(zhì)性復(fù)蘇，其中一家受訪機構(gòu)指出，2015年房地產(chǎn)行業(yè)較2014年會有所企穩(wěn)，尤其是一、二線城市投資下滑頹勢或?qū)⑴まD(zhuǎn)，但是大幅復(fù)蘇的可能性很小。

　�。荆荆句摬膬r格不溫不火

　　過去一年，受國內(nèi)經(jīng)濟增速放緩、房地產(chǎn)市場低迷以及供需矛盾影響，鋼材價格整體需求不旺，2015年這些因素仍將給鋼材價格帶來較大壓力。從本次調(diào)查結(jié)果來看，多數(shù)機構(gòu)認為一季度鋼材價格將“弱勢震蕩”，占比44%，較去年三季度的調(diào)查結(jié)果有所下降；而有17%的機構(gòu)認為將“繼續(xù)回落”；有意思的是，有部分機構(gòu)持樂觀的看法，占比39%的機構(gòu)認為有望“止跌回升”，較去年三季度的調(diào)查結(jié)果有所上升。

　　海通期貨認為，鋼鐵行業(yè)步入微利時代毋庸置疑，但相對于去年鋼廠的盈利狀況略有好轉(zhuǎn)。整體來看，行業(yè)“寒而不痛”，結(jié)構(gòu)調(diào)整進程緩慢。

　　＞＞＞建材下跌空間收窄

　　相比去年三季度，機構(gòu)對于建材系商品悲觀的態(tài)度有所緩和。本次調(diào)查結(jié)果顯示，61%的機構(gòu)認為一季度建材系期貨整體維持“震蕩”，22%的機構(gòu)“看跌”一季度建材系期貨，17%的機構(gòu)“看漲”建材系期貨。而在去年三季度的調(diào)查中，超過七成的機構(gòu)看跌建材系期貨品種。

　　需求偏弱被認為是建材系商品難有明顯起色的主要因素。有觀點指出，房地產(chǎn)驅(qū)動中國經(jīng)濟的時代已經(jīng)過去，建材系商品整體需求穩(wěn)中偏弱，當(dāng)然成本下方跌幅空間也較小。

　　大宗商品整體疲軟

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　　縱觀2014年，大宗商品仍未擺脫漫漫熊途，56%的機構(gòu)認為大宗商品整體景氣度“較差”，44%的機構(gòu)認為“很差”。展望2015年，多數(shù)機構(gòu)依然不樂觀。五成機構(gòu)認為2015年大宗商品景氣狀況“一般”，基本與去年一季度的調(diào)查持平；占比44%的機構(gòu)認為大宗商品景氣度“較差”，比例有所上升，顯示機構(gòu)較去年同期更為悲觀；6%的機構(gòu)認為“很差”。

　　調(diào)查結(jié)果還顯示，有44%的機構(gòu)認為2015年大宗商品整體價格走勢“溫和上漲”，33%的機構(gòu)認為“小幅回落”，17%的機構(gòu)認為“基本不變”，6%的機構(gòu)認為“大幅回落”。

　　同時，商品基本面依然是主導(dǎo)2015年商品各自價格走勢的最重要因素。占比72%的機構(gòu)認為“大宗商品基本面”對商品市場影響最大，各占11%的機構(gòu)認為“國內(nèi)宏觀經(jīng)濟”和“美聯(lián)儲的貨幣政策”影響較大，6%的機構(gòu)認為“全球宏觀經(jīng)濟的影響”較大。

　�。荆荆窘迪⒗�好效應(yīng)短暫

　　自去年11月央行降息后不少大宗商品價格走高，不過降息的直接利好似乎影響有限。多數(shù)機構(gòu)認為降息對大宗商品的提振作用并不明顯，緩解商品產(chǎn)能過剩的效果不大。

　　調(diào)查結(jié)果顯示，五成機構(gòu)認為降息對國內(nèi)大宗商品“有一定利好，但是影響效果有限”，28%的機構(gòu)認為“無明顯影響，大宗商品供需格局仍難改”，17%的機構(gòu)認為降息有助于“緩解產(chǎn)業(yè)鏈資金緊張，刺激消費，提振大宗商品需求”。

　�。荆荆尽耙粠б宦贰毙》�推升需求

　　2014年中央提出重點實施“一帶一路”，輸出過剩產(chǎn)能，與基建行業(yè)相關(guān)的商品價格回暖。但多數(shù)機構(gòu)認為“一帶一路”對大宗商品需求的推動力不大，國內(nèi)大宗商品產(chǎn)能過剩格局短期來看仍將難以得到有效化解。

　　調(diào)查結(jié)果顯示，占比78%的機構(gòu)認為大宗商品受益于“一帶一路”的影響“需求小幅回暖”，16%的機構(gòu)認為“需求基本不變”，僅6%的機構(gòu)認為“需求大幅增加”。

　　原油領(lǐng)跌，工業(yè)品承壓

　�。荆荆灸茉椿�工品淪為重災(zāi)區(qū)

　　調(diào)查結(jié)果顯示，三成以上機構(gòu)看空能源化工類品種，占比33%。從具體品種來看，13%的機構(gòu)認為應(yīng)做空PTA，11%的機構(gòu)認為應(yīng)做空原油，9%的機構(gòu)認為應(yīng)做空塑料。

　　多數(shù)機構(gòu)認為就一季度而言，原油價格下跌對大宗商品的沖擊仍將持續(xù)。有機構(gòu)指出，對于整體能源化工板塊二季度之前價格震蕩下行概率較大，特別是原油的壓力將集中在上半年，供應(yīng)相對過剩導(dǎo)致的庫存上升對油價壓力將較為明顯，這對整體商品都有一定的利空影響。而下半年開始油價或?qū)⒅沟�企穩(wěn)，帶動化工品價格小幅回升，而其他商品走勢將取決于其自身的基本面。

　�。荆荆居猩�、黑色偏弱運行

　　調(diào)查結(jié)果顯示，各占19%的機構(gòu)看空有色金屬和黑色金屬品種。有色金屬方面，繼油價、鐵礦石大幅下跌后，近期銅價也無法獨善其身，遭遇重挫。調(diào)查顯示，13%的機構(gòu)在一季度看空銅，當(dāng)選為最大的空頭品種。

　　值得一提的是，有色金屬基本面強弱有別，一季度有色金屬走勢面臨分化。就各個品種而言，銅最為悲觀，供應(yīng)過剩、需求減弱成為銅價下行的主要動因。機構(gòu)指出，一方面房地產(chǎn)投資走弱，銅消費增速放緩；另一方面，2015年銅供應(yīng)壓力較大，銅精礦的供應(yīng)過剩將進一步表現(xiàn)為精銅的過剩。

　　不過，機構(gòu)對黑色類商品存在分歧，商品基本面的分化決定其品種強弱。調(diào)查結(jié)果顯示，占比13%的機構(gòu)選擇一季度看多黑色金屬品種，同時有19%的機構(gòu)選擇看空黑色金屬。

　�。荆荆举F金屬階段性反彈

　　盡管強勢美元利空貴金屬價格，但仍有接近半數(shù)的機構(gòu)短期看漲金銀價格，近期黃金價格走強也驗證了機構(gòu)的觀點。調(diào)查結(jié)果顯示，多數(shù)機構(gòu)改變了此前持續(xù)看空氛圍，有14%的機構(gòu)認為貴金屬基本面利多因素大，44%的機構(gòu)認為貴金屬價格有望“出現(xiàn)階段性反彈”，而在上一季度的調(diào)查中接近半數(shù)機構(gòu)看空黃金價格。機構(gòu)認為，近期全球金融市場“黑天鵝事件”頻現(xiàn)，原油跌幅加劇，大宗商品整體走弱，避險情緒將助推金銀價格反彈。

　　另有33%的機構(gòu)認為“下跌趨勢仍未結(jié)束”，22%的機構(gòu)認為貴金屬價格將維持“區(qū)間震蕩”。機構(gòu)表示，2015年美國經(jīng)濟復(fù)蘇勢頭預(yù)計將持續(xù)，金銀保持與美元反向走勢，避險需求偏弱，貴金屬價格難言反轉(zhuǎn)。

　　＞＞＞看多油料和軟商品

　　相較工業(yè)品，機構(gòu)普遍對農(nóng)產(chǎn)品保持樂觀。調(diào)查結(jié)果顯示，29%的機構(gòu)認為軟商品基本面利多因素最大，21%的機構(gòu)認為油料油脂基本面利多因素最大，這兩類商品成為多頭最為青睞的商品類別。

　　調(diào)查結(jié)果還顯示，29%的機構(gòu)看多軟商品，26%的機構(gòu)看多油料油脂商品。從具體品種來看，有10%的機構(gòu)選擇一季度應(yīng)做多棕櫚油。

　　新湖期貨指出，從中長期來看，隨著四季度國內(nèi)外植物油需求復(fù)蘇、美豆豐產(chǎn)壓力消化、南美大豆播種天氣炒作時間窗口打開、棕櫚油高產(chǎn)季結(jié)束以及中國油脂供應(yīng)下降、國內(nèi)終端渠道庫存偏低等利多因素在后期產(chǎn)生共振，國內(nèi)外油脂市場有望迎來一波較好的反彈行情。

　　另有8%的機構(gòu)選擇一季度應(yīng)做多白糖。機構(gòu)表示，從基本面來看，食糖將由供需過剩轉(zhuǎn)向供需平衡或不足，春節(jié)前后的備貨需求啟動利好期糖價格。

　�。荆荆旧唐放渲媒M合：擇“農(nóng)”棄“工”

　　這是絕大部分機構(gòu)在商品熊市中推薦的最佳投資組合。調(diào)查結(jié)果顯示，超過5家以上的機構(gòu)推薦一季度做多農(nóng)產(chǎn)品并做空工業(yè)品的商品配置組合，基本延續(xù)去年以來的觀點。工業(yè)品方面，主要拋空和原油相關(guān)的能化商品，如PTA、聚丙烯。

　　一家受訪機構(gòu)表示，原油下跌引發(fā)的大宗資產(chǎn)價格走低和美股高位震蕩加劇引發(fā)市場避險情緒升高，對沖避險需求走高。多頭宜在貴金屬和有明顯成本支撐的軟商品上配置，而空頭配置資產(chǎn)定價仍高的有色金屬和石化類品種。