全球金融抑制是美國制造的 美元不能總享受特權

　　世界需要其最大的兩個經濟體攜手合作促進全球貨幣穩(wěn)定。團結一致的中國和美國能夠緩和金融抑制、阻止保護主義傾向、有助于為全球經濟金融穩(wěn)定奠定堅固的基礎。遺憾的是，麥金農的政策建議不受美國主流經濟學家和決策者歡迎，他們更偏好空洞的自由市場說辭所帶來的短期政治好處。美國的領袖們應該認識到，前法國總理所描述的美元全球主宰地位給美國帶來的“過度特權”，也包括了與其權利對應的巨大的責任。畢竟全球貨幣穩(wěn)定是一種公益性的全球公共基礎設施。這篇文章具有一定參考意義。
　　
　　整整一代發(fā)展經濟學家都從本月剛剛去世的羅納德?麥金農（RonaldMcKinnon）的深邃洞見中汲取過大量知識養(yǎng)分——他在1973年的著作《經濟發(fā)展中的貨幣和資本》（Moneyand Capital in Economic Development）中指出，實行金融抑制的政府將廉價資金導向政府主導的項目以降低政府債務，實際上恰恰阻撓了本國的金融發(fā)展。事實上，麥金農提供了理解新興市場經濟體的金融業(yè)發(fā)展不足的關鍵邏輯。
　　
　　在生命的最后時刻，麥金農正致力于研究一個與金融抑制相關的概念，其具有突破性的潛力，即“美元-人民幣互動的國際貨幣體系”。在他看來，這個中美合作的貨幣體系能夠緩和正在破壞全球金融穩(wěn)定和增長的金融抑制與分裂趨勢。問題在于相關的權勢方——特別是長期從美元的全球主宰地位中獲益的美國利益集團——是否能夠接受這樣一套合作性的國際貨幣體系。
　　
　　美元的全球主宰地位現在居然會助長金融抑制，這一概念代表了一個重大的歷史變化。麥金農指出，美元之所以在二戰(zhàn)后成為主要國際貨幣，是因為它幫助減少了歐洲和亞洲的金融抑制和分裂——當時，這兩個地區(qū)普遍存在高通脹、負實際利率和過度監(jiān)管。通過用美元錨定價格并以美聯儲利率作為資金成本的基準價格，定價、支付、清算、流動性和央行儲備都變得更加穩(wěn)定和可*。
　　
　　只要美國保持競爭力和生產力，盯住美元的貨幣就能從中大獲裨益。對轉型經濟體來說——比如20世紀50及60年代的西歐、20世紀70至90年代增長奇跡時期的亞洲以及1996—2005年的中國——美元為穩(wěn)定宏觀經濟和促進結構轉型所需要的財政與貨幣紀律提供了穩(wěn)定的錨。
　　
　　但這些正面影響受到過兩次干擾。第一次是1971年，美國結束了美元與黃金的可兌換性，開啟了基于匯率自由浮動的法定紙幣的新貨幣制度的大門。
　　
　　接著是20世紀八十及九十年代的“教訓日本”（Japan-bashing）時期，這場風潮的頂峰是美國威脅日本，如果不減低來自日本的對美國各行業(yè)的競爭壓力，就要對日本采取貿易制裁。隨后，日元/美元匯率急劇升值，從360日元兌1美元升高到80日元兌1美元，世界第二大經濟體也因此進入了二十多年的通縮和停滯期。
　　
　　在此期間，麥金農指出，通過強迫貿易伙伴承擔調整負擔，美元的主宰地位導致了“品德矛盾”（conflicted virtue）：日本、德國和中國等貿易盈余國面臨貨幣升值的壓力和觸發(fā)通縮的風險。如果它們不這樣做，其“低估”的匯率就會被批為不公平。
　　
　　傳統(tǒng)思維認為解決這一沖突的最佳辦法是采納彈性匯率制度。麥金農并不贊成這個傳統(tǒng)思維。相反，他建議亞洲國家面對美元波動時，發(fā)行可以穩(wěn)定宏觀經濟的地區(qū)性貨幣。遠在布雷頓森林體系承認資本管制在一些情況下有益之前，麥金農就得出結論，在一定條件下，資本管制也許是對審慎銀行監(jiān)管的必要補充。
　　
　　麥金農在中國的經濟學家中擁躉甚眾。在1996-2005期間，人民幣盯住美元的制度促進了通過堅定不移的改革和嚴格的財政紀律來實現最強勁的經濟增長。
　　
　　自2005年以來，人民幣對美元穩(wěn)步升值——平均每年升值3%左右。在全球經濟環(huán)境疲軟的情況下，中國在通過名義及實際匯率不斷升值來糾正宏觀經濟失衡的同時維持了7%以上的年經濟增長率，這是一個不小的成就。
　　
　　但人民幣穩(wěn)步單向升值也吸引了套息交易投機者，他們買入人民幣資產同時享受高利率（特別是2008年后）和匯率升值帶來的好處。這正是中國外匯儲備增長如此迅速（從2000年的2,500億美元增加到今年的4萬億美元）的部分原因。
　　
　　麥金農認為這些投機性的流入 熱錢削弱了中國的宏觀經濟工具，并助長了更加嚴重的金融抑制。首先，中國貨幣當局意識到高利率會帶來更大的熱錢流入，開始日益擔憂利率及資本賬戶的自由化。更糟糕的是，中國當局正在通過發(fā)行央行債券來對沖外資流入和通過提高銀行存款準備金率來減少貨幣供給，而這些政策并不利于健康的實體經濟增長。為了阻止實體經濟的下降趨勢，并不讓利率升得過高，政府實施了行政性的定向信貸寬松措施。
　　
　　更多的“教訓中國”措施，包括美國要求中國允許人民幣進一步升值等壓力，并不是最好的藥方。相反，美國應該專注于降低其自身的財政赤字，從而幫助中國提振國內消費，而不是維持高儲蓄并借給別國消費。如果美聯儲基準利率可以回到歷史趨勢水平，中國就有更大的政策空間提高利率，以使其與增長模式協(xié)調并加速資本賬戶的有序開放。
　　
　　簡言之，世界需要其最大的兩個經濟體攜手合作促進全球貨幣穩(wěn)定。團結一致的中國和美國能夠緩和金融抑制、阻止保護主義傾向、有助于為全球經濟金融穩(wěn)定奠定堅固的基礎。遺憾的是，麥金農的政策建議不受美國主流經濟學家和決策者歡迎，他們更偏好空洞的自由市場說辭所帶來的短期政治好處。美國的領袖們應該認識到，前法國總理瓦勒里?季斯卡?德斯坦（Valéry Giscard d’Estaing）所描述的美元全球主宰地位給美國帶來的“過度特權”，也包括了與其權利對應的巨大的責任。畢竟全球貨幣穩(wěn)定是一種公益性的全球公共基礎設施。