自第一季度末以來，上海期貨交易所黃金期貨價(jià)格與上海黃金交易所現(xiàn)貨黃金T+D價(jià)格之間出現(xiàn)了明顯的價(jià)格倒掛現(xiàn)象，既原本期貨價(jià)格高于現(xiàn)貨價(jià)格，目前轉(zhuǎn)變?yōu)槠谪泝r(jià)格低于現(xiàn)貨價(jià)格。我們知道，兩個(gè)交易所的黃金交割品牌有部分是同樣的，但從黃金期貨上市的第一天開始，現(xiàn)貨價(jià)格就不斷與期貨價(jià)格縮小價(jià)差，我們以兩個(gè)交易所的收盤價(jià)格統(tǒng)計(jì)比較，發(fā)現(xiàn)價(jià)差的變化幅度相當(dāng)大。以期貨主力合約0806為例，現(xiàn)貨比期貨從最低的相差15.24元到最近的3.23元(如圖所示)，盤中動(dòng)態(tài)交易最大接近5元。至于為何出現(xiàn)在兩個(gè)交易所價(jià)格不一致的情況，我們認(rèn)為原因是多方面的。 上海黃金現(xiàn)貨與期貨價(jià)差比較 (注:現(xiàn)貨指上海黃金交易所黃金T+D合約，期貨指上海期貨交易所0806合約) 首先，期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)差的回落是市場(chǎng)理性的回顧。黃金期貨上市之初，很多市場(chǎng)投資者沒有了解到黃金期貨的交易規(guī)則，認(rèn)為黃金期貨和實(shí)物黃金一樣，買入并持有就能帶來豐厚的回報(bào)，再加上當(dāng)時(shí)國(guó)際黃金價(jià)格正處于上漲過程中，國(guó)內(nèi)外短線投機(jī)資金在黃金市場(chǎng)中十分集中，因此我們看到在黃金期貨上市的第一個(gè)交易日各個(gè)合約均以漲停價(jià)格開盤，這也創(chuàng)造了期貨與現(xiàn)貨最大價(jià)差。而隨著時(shí)間的推移，交易者對(duì)國(guó)內(nèi)黃金期貨的了解，短線投機(jī)做多資金的減少，市場(chǎng)逐步開始恢復(fù)了理性，因?yàn)樵诓糠殖潭壬蟽蓚�(gè)交易所交割品牌的一致，不可能存在期貨價(jià)格長(zhǎng)時(shí)間大幅度的高于現(xiàn)貨價(jià)格的情況，因此隨著交易者的成熟，兩個(gè)市場(chǎng)價(jià)格相互接近也就成了必然結(jié)果。
其次，國(guó)內(nèi)黃金現(xiàn)貨需求的旺盛也是支持現(xiàn)貨價(jià)格穩(wěn)定的主要因素。以金銀珠寶需求為例，中國(guó)商務(wù)部發(fā)布市場(chǎng)監(jiān)測(cè)顯示，3月份金銀珠寶繼續(xù)保持旺銷態(tài)勢(shì)，銷售額增幅已連續(xù)五個(gè)月居各類商品首位。商務(wù)部數(shù)據(jù)顯示，一季度服裝、食品、家用電器三類商品零售額占零售商品總額的比重分別為22.2%、20.5%和12.3%，是居民零售消費(fèi)支出的主要組成部分。其中金銀珠寶零售額占零售總額的比重較去年同期提高了0.9個(gè)百分點(diǎn)，而服裝、通訊器材、汽車則分別下降0.4、0.4和0.3個(gè)百分點(diǎn)。 根據(jù)商務(wù)部對(duì)1000家核心商業(yè)零售企業(yè)的監(jiān)測(cè)，3月份重點(diǎn)商業(yè)企業(yè)銷售額大幅增長(zhǎng)，千家核心商業(yè)企業(yè)零售指數(shù)同比增長(zhǎng)23.3%，增幅較2月份提高了11.2個(gè)百分點(diǎn)。一季度零售指數(shù)累計(jì)同比增長(zhǎng)21.0%。其中3月份核心商業(yè)零售企業(yè)的零售指數(shù)同比增長(zhǎng)21.7%，增幅比上月提高10.5個(gè)百分點(diǎn)，一季度則累計(jì)同比增長(zhǎng)21.7%；商務(wù)部分析認(rèn)為，4月份屬于傳統(tǒng)銷售淡季，但考慮到物價(jià)上漲和需求旺盛等因素，預(yù)計(jì)核心商業(yè)企業(yè)零售指數(shù)仍將保持高水平，回跌幅度不會(huì)太大，這也意味著黃金現(xiàn)貨供應(yīng)銷售和需求仍然將保持穩(wěn)定增長(zhǎng)局面。
第三，人民幣匯率的升值趨勢(shì)在繼續(xù)。眾所周知，期貨價(jià)格的預(yù)見性是對(duì)未來的反映。而我們看到，一季度人民幣兌美元匯率升值幅度達(dá)4.17%，為1994年中國(guó)外匯市場(chǎng)建立以來人民幣升值幅度最大的一個(gè)季度，并大舉刷新了去年四季度剛剛創(chuàng)下的2.77%的記錄高點(diǎn)。先前瑞銀集團(tuán)宣布額外沖減190億美元資產(chǎn)，引發(fā)信貸市場(chǎng)動(dòng)蕩將蔓延至歐洲金融業(yè)的疑慮也加速了美元的走弱。市場(chǎng)認(rèn)為一年后人民幣兌美元將達(dá)到6.43元左右。中國(guó)人民銀行貨幣政策委員會(huì)2008年第一季度例會(huì)表示，要繼續(xù)按照主動(dòng)性、可控性、漸進(jìn)性的原則，完善有管理的浮動(dòng)匯率制度，更大程度地發(fā)揮市場(chǎng)供求的作用，增強(qiáng)人民幣匯率彈性，保持人民幣匯率在合理、均衡水平上的基本穩(wěn)定;深化外匯管理體制改革，加強(qiáng)跨境資本流動(dòng)監(jiān)管。我們認(rèn)為，市場(chǎng)仍然預(yù)計(jì)人民幣將進(jìn)一步升值的因素是導(dǎo)致黃金期貨價(jià)格低于現(xiàn)貨價(jià)格的主要因素。
第四，國(guó)內(nèi)黃金期貨價(jià)格對(duì)國(guó)際市場(chǎng)金價(jià)變動(dòng)的反應(yīng)比現(xiàn)貨價(jià)格更為靈敏，而美元匯率總體的弱勢(shì)難以扭轉(zhuǎn)，也是導(dǎo)致市場(chǎng)在調(diào)整時(shí)期貨價(jià)格跌幅大于現(xiàn)貨的原因之一。調(diào)查顯示，3月最后一周美國(guó)消費(fèi)者信心下滑，使得今年第一季消費(fèi)者信心平均水平接近15年低位。 第一季消費(fèi)者信心的平均水平為負(fù)31，上年同期為負(fù)2。這是自1993年第四季以來最糟糕的情況，當(dāng)時(shí)的消費(fèi)者信心為負(fù)33。消費(fèi)者信心指數(shù)通常被視作衡量消費(fèi)者支出的重要依據(jù)，消費(fèi)支出約占美國(guó)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的三分之二。另外，美國(guó)抵押貸款申請(qǐng)?bào)E減，房屋再融資貸款需求急劇下降。美國(guó)2月工廠訂單減少1.3%，預(yù)估為減少0.8%；1月數(shù)據(jù)上修為減少2.3%，初值為減少2.5%。美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備理事會(huì)(FED，美聯(lián)儲(chǔ))主席貝南克表示，今年上半年美國(guó)經(jīng)濟(jì)可能陷入衰退，促使交易商押注美聯(lián)儲(chǔ)將再度降息。自去年9月，美聯(lián)儲(chǔ)已六度降息，聯(lián)邦基金利率由5.25%降至2.25%。美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備理事會(huì)(FED，美聯(lián)儲(chǔ))公開市場(chǎng)委員會(huì)(FOMC)3月會(huì)議記錄顯示，F(xiàn)OMC委員們擔(dān)心樓市和金融市場(chǎng)壓力可能引發(fā)經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重下滑，同時(shí)推高通膨。從以上幾個(gè)方面我們可以看出，目前大部分經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)明顯對(duì)美元不利。這將使美元整體偏弱的局面很難改變。對(duì)于國(guó)內(nèi)和國(guó)外市場(chǎng)亦步亦趨的黃金期貨價(jià)格來說，在國(guó)際市場(chǎng)黃金價(jià)格出現(xiàn)調(diào)整時(shí)，基于對(duì)局部時(shí)間內(nèi)黃金市場(chǎng)繼續(xù)調(diào)整的預(yù)期，國(guó)內(nèi)期貨價(jià)格也將先于現(xiàn)貨價(jià)格出現(xiàn)下跌，因此進(jìn)一步導(dǎo)致了期貨價(jià)格低于現(xiàn)貨供應(yīng)價(jià)格。三月中旬國(guó)際黃金期貨價(jià)格的回落幅度達(dá)到150美元/盎司之多既是國(guó)內(nèi)期貨價(jià)格下跌的背景。
第五，從歷史數(shù)據(jù)分析，在長(zhǎng)期上漲趨勢(shì)中現(xiàn)貨價(jià)格將在很多時(shí)候保持對(duì)期貨升水，即現(xiàn)貨供應(yīng)價(jià)格總是高于期貨價(jià)格，這在很多大宗商品中都可以找到實(shí)例驗(yàn)證，而我們對(duì)黃金價(jià)格長(zhǎng)期的預(yù)計(jì)依然看漲。盡管黃金上個(gè)月從1030美元上方的紀(jì)錄高位大幅回落，但這并未促使看漲黃金的投資者改變看法。我們?nèi)耘f認(rèn)為，金融市場(chǎng)的動(dòng)蕩將能使黃金繼續(xù)備受關(guān)注。 國(guó)際金價(jià)自3月17日觸及紀(jì)錄高位1030.80美元/盎司以來累計(jì)下滑13%，在過去短短七個(gè)月內(nèi)驟漲了60%。目前來說推動(dòng)黃金攀升的因素仍然存在，金價(jià)今年應(yīng)會(huì)創(chuàng)下新的紀(jì)錄。盡管美元近期出現(xiàn)反彈，但長(zhǎng)期內(nèi)仍將掙扎著尋找底部。美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備理事會(huì)(美聯(lián)儲(chǔ)，F(xiàn)ED)會(huì)再度降息，金融市場(chǎng)危機(jī)會(huì)令眾多投資者繼續(xù)專注于黃金。黃金市場(chǎng)還是處在牛市當(dāng)中，因?yàn)槿蜇泿耪邥?huì)進(jìn)一步放松，金融危機(jī)并未化解，美聯(lián)儲(chǔ)雖已史無前例地大幅降息但仍未能緩解憂慮。美國(guó)經(jīng)濟(jì)已受到樓市低迷的重創(chuàng)，銀行部門受信貸危機(jī)的沖擊尤為嚴(yán)重，引發(fā)經(jīng)濟(jì)全面衰退的憂慮這些因素都預(yù)示黃金會(huì)走強(qiáng)。
綜合上述方面，我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)黃金期貨價(jià)格低于現(xiàn)貨價(jià)格的現(xiàn)象是由多種因素導(dǎo)致的，而目前這些因素都還不會(huì)改變，這也意味著目前期現(xiàn)倒掛的局面也將會(huì)維持。短期來看，國(guó)際黃金市場(chǎng)價(jià)格的調(diào)整仍然在時(shí)間和空間上都沒有結(jié)束的跡象，這在一定程度上表明一旦國(guó)際市場(chǎng)價(jià)格再出現(xiàn)大幅度的調(diào)整，國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)也將產(chǎn)生大于現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格的跌幅從而進(jìn)一步拉大與現(xiàn)貨的倒價(jià)差。對(duì)于一些在期貨和現(xiàn)貨市場(chǎng)套利的交易者來說，這一點(diǎn)是值得關(guān)注的。
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