全球金融體系下一只“黑天鵝”在哪兒

　　2007、2008年金融危機以來，美國經(jīng)濟復蘇經(jīng)歷了一個非常緩慢的過程，事實上，美國自建國以來平均GDP增長在2%~3%，然而經(jīng)過近十年的調(diào)整，目前美國GDP還未恢復到之前的發(fā)展軌跡上。另外，金融危機以來的美國主要依*貨幣政策恢復經(jīng)濟，特別是超常貨幣政策，但缺失了財政政策的輔佐，從刺激經(jīng)濟角度而言，貨幣政策是一個相對粗放型的工具，在諸多方面并不能達到預期效果。
　　
　　在特別超常貨幣政策推動下，美國資本市場達到了空前水平，美國股市的中長期市盈率達到30。在美國戰(zhàn)后歷史上，曾有兩次達到這樣的水平，其中一次是2001年前后以互聯(lián)網(wǎng)為代表的高科技行業(yè)熱時期，市盈率一度達到40。另一個特別值得關注的數(shù)據(jù)是企業(yè)中長期債的利率下降到5%，這是美國自上世紀60年代以來從未達到過的低水平。
　　
　　美聯(lián)儲顯然已經(jīng)意識到貨幣政策的效果有限，而如果寬松的貨幣政策長期持續(xù)，資產(chǎn)泡沫必定會醞釀更大風險。隨著2017年美國政府的換屆，美國經(jīng)濟政策已經(jīng)開始從貨幣政策向財政和金融政策轉換，美聯(lián)儲希望能通過加息和“縮表”逐步退出貨幣政策對市場的影響。在6月13至14日舉行的貨幣政策例會上，美聯(lián)儲啟動了今年內(nèi)的第二次加息，同時公布了縮減4.5萬億美元資產(chǎn)負債表的計劃。
　　
　　特朗普政府還在經(jīng)濟政策方面啟用了四把“斧”：第一把在貿(mào)易政策方面，重新洽談了很多貿(mào)易協(xié)議，至少目前看來有回歸理性的趨勢。剩下三把，一個是放松金融管制，二是減稅，三是加大政府投資尤其是技術性方面的投資。
　　
　　特朗普總統(tǒng)當選后，國會兩院都控制在共和黨人手中，盡管其中依舊存在著很大不確定性，但市場對美國現(xiàn)一屆政府的預期是非常正面的，對未來經(jīng)濟走勢的預期也很積極，從市場表現(xiàn)也可看出，自特朗普上臺以來，美國股市已上漲了接近15%。
　　
　　美國經(jīng)濟目前所面臨的不確定性主要來自于美聯(lián)儲的“縮表”，因為這個舉動是前所未有的，究竟會給全球市場帶來怎樣的影響，目前難以估計。在美聯(lián)儲提出“縮表”的日程之前，市場有比較大的顧慮，特別擔心 “縮表”之后對資產(chǎn)價格帶來較大影響，市場信心受到較大沖擊。
　　
　　“縮表”啟動后或許會對股市產(chǎn)生負面影響，不過，股市波動預計不會給美國經(jīng)濟帶來太大影響，但債務關系卻可能會對實體經(jīng)濟帶來更加負面的影響。2008年的金融危機問題就出在房地產(chǎn)信貸，其對總體經(jīng)濟的影響和單一股市下跌的影響不可同日而語。
　　
　　時下，如果要考慮美國經(jīng)濟和金融的風險，就不得不看其所面臨的政治風險，2016年英國宣布退歐之后，我們應該意識到全球隱藏的各種各樣的風險對于經(jīng)濟和金融的影響相當巨大。因此，大家對于特朗普政府所提出的一些政策舉措實現(xiàn)的可能性到底有多大，現(xiàn)在看來可能不那么樂觀。與此同時，明年的中選也可能會改變美國國會兩院控制在共和黨手中的現(xiàn)狀，這就會引發(fā)兩黨對峙，使得政府功能不能充分發(fā)揮。
　　
　　那么，全球金融體系的下一只“黑天鵝”到底在哪兒？在美國經(jīng)濟復蘇緩慢和前景未卜的情況下，已經(jīng)成為驅動全球經(jīng)濟增長重要引擎的中國又面臨著哪些風險？
　　
　　在較強的政府監(jiān)管力度之下，中國發(fā)生系統(tǒng)性金融風險的概率很小，即使出現(xiàn)波動，也會找到辦法解決。目前，中國的金融體系相對隔絕在全球金融體系之外， 2016年隨著人民幣資本賬戶的逐漸開放，出現(xiàn)了較大規(guī)模的資本流失狀況，這反映出國內(nèi)資本市場和國際資本市場結構上的差異，這才是值得擔憂的風險所在。
　　
　　中國A股市場從1991年開放到現(xiàn)在的20多年歷史中，大盤股給投資者帶來的實際年收益約2%，基本與短期國債收益一樣。可見，雖然中國經(jīng)濟增長這么快，但從股市投資者的收益上并沒有得到充分反映。另一方面，中國A股的風險年波動率高達60%，而美國股市年波動率在20%以下，美國小盤股的年波動率約30%，僅為中國的一半。
　　
　　從投資者角度來看，國際和國內(nèi)市場落差非常大。因此，隨著資本賬戶的開放，可能帶來的風險也非常巨大�，F(xiàn)在中國采取了一些措施收緊資本賬戶開放，但實際上這種風險控制是難以持久的，因為三大市場——商品市場、人力市場和資本市場之中，資本市場流動性是最高的，中國現(xiàn)在的商品市場基本開放，人才市場也相對開放，而資本市場還處在比較封閉的情況，事實上資本市場是關不住的，錢可以通過其他途徑流出去。
　　
　　在金融監(jiān)管方面，目前中國所采取的是“一行三會”模式，強調(diào)分業(yè)監(jiān)管，分業(yè)的優(yōu)勢在于可以根據(jù)不同服務對象特征提供不一樣的監(jiān)管模式，但會對一致性造成一定影響，因為分業(yè)監(jiān)管的各個機構可能更關注自身的風險問題，整個監(jiān)管框架就可能忽視了整個金融體系的系統(tǒng)風險問題。而由于不同板塊的監(jiān)管規(guī)則各方面都不太一樣，就容易產(chǎn)生監(jiān)管套利的機會。為此，中國金融體系應該建立一個全信息的監(jiān)管框架，將整個金融體系的信息數(shù)據(jù)整合起來，從而在這個基礎上建立風險分析和測度。
　　
　　面對當下各種各樣的不確定性，中國經(jīng)濟未來只有一條路可走，那就是改革。改革一方面可以增加中國金融體系的韌性，在碰到外來沖擊時，能盡量降低影響；另一方面要通過改革增加自身結構的穩(wěn)定性，從而提高中國金融體系抗風險的能力。