全球縮表進(jìn)行時？透視三大央行資產(chǎn)負(fù)債表

　　隨著全球經(jīng)濟(jì)同步復(fù)蘇，年初至今美聯(lián)儲官員又屢提“縮表”，這不禁令全球市場都為未來的流動性狀況倍感憂慮。
　　
　　客觀來看，全球三大主要央行中，只有美聯(lián)儲開始了加息進(jìn)程，縮表一事尚在評估之中；而日本央行仍在大開寬松之門，艱難地向著2%通脹目標(biāo)邁進(jìn)；歐洲央行也抱著“晚退好過早退”的心態(tài)，持續(xù)進(jìn)行QE。未來究竟全球流動性如何變化仍充滿不確定性。
　　
　　就日本央行來看，其可謂是全球QE鼻祖。由于受到亞洲金融危機(jī)沖擊，1998年日本實(shí)際GDP增速從1996年的2.6%下降到-2.0%，不良債權(quán)問題嚴(yán)重。對此，1999年9月21日，日本央行下調(diào)基準(zhǔn)利率至0%，正式進(jìn)入零利率時期。
　　
　　然而這還不夠，由于收效甚微，日本2001年實(shí)際GDP增速再次逼近0，而CPI則持續(xù)下行至-0.8%。2001年3月到2006年3月，日央行開啟“零利率+QE”的時代。其QE政策的核心內(nèi)容包括：必要時期加大長期政府債券購買力度，但為了保證貨幣政策的公信力，設(shè)立銀行票據(jù)的發(fā)行上限。QE將持續(xù)到CPI回歸零或負(fù)增長逐年縮小為止。
　　
　　此后，日央行于2006年3月正式退出QE，并進(jìn)行“縮表”操作，央行資產(chǎn)規(guī)模在其間下降約30%，表現(xiàn)為快速減持本國國債。此外，還進(jìn)行了25個基點(diǎn)的加息。
　　
　　直到全球金融危機(jī)來襲，在美聯(lián)儲開啟QE后，日央行的“零利率+QE”政策組合再度回歸。至今，它仍維持80萬億日元的年度購債規(guī)模，并維持負(fù)利率，同時在去年宣布“收益率曲線控制”措施—調(diào)節(jié)短端及長端利率，繼續(xù)購買日本國債直至10年期國債收益率保持在0附近，并作出通脹超調(diào)承諾，承諾擴(kuò)大基礎(chǔ)貨幣水平直至CPI超越2%的目標(biāo)。
　　
　　如今，盡管日本經(jīng)濟(jì)隨著全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，但核心通脹率仍僅為0.2%，即使不繼續(xù)擴(kuò)表，縮表還遙遙無期。
　　
　　轉(zhuǎn)視歐洲央行，其可謂是進(jìn)行QE最晚的。不過更早前歐央行也經(jīng)歷過縮表，主要是因?yàn)闅W債危機(jī)后經(jīng)濟(jì)有所復(fù)蘇，因而從2012年四季度開始退出寬松操作。在此期間，歐央行資產(chǎn)規(guī)模約收縮30%，主要表現(xiàn)為對歐元區(qū)信用機(jī)構(gòu)的歐元貸款下降，同時，黃金儲備也有較明顯的下跌。
　　
　　自2015年3月開始，由于經(jīng)濟(jì)持續(xù)萎靡，歐央行正式開啟QE政策。如今，歐央行月度購債規(guī)模從起初的800億歐元降至600億歐元，行長德拉吉表示，歐元區(qū)周期性復(fù)蘇不斷確立、下行風(fēng)險下降。不過，他也表示，目前尚未討論退出QE的事宜，主要由于歐洲政治風(fēng)險和全球經(jīng)濟(jì)不確定性仍然構(gòu)成下行壓力，且歐元區(qū)通脹（0.9%）遠(yuǎn)未達(dá)到2%的目標(biāo)。
　　
　　可見，最早開始縮表的大概率是危機(jī)后最先啟動QE、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢頭最為強(qiáng)勁的美聯(lián)儲。美國核心PCE（個人消費(fèi)支出）已達(dá)到1.7%，接近2%目標(biāo)，且失業(yè)率創(chuàng)下4.5%的歷史新低，各界預(yù)計，縮表將與加息進(jìn)程協(xié)調(diào)推進(jìn)，美聯(lián)儲也會充分引導(dǎo)市場預(yù)期，避免過度波動。
　　
　　金融危機(jī)后，美聯(lián)儲推行QE，資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模迅速擴(kuò)至4.5萬億美元，達(dá)到危機(jī)前（7500億美元）的6倍。其中，中長期國債占比55%，MBS（抵押貸款支持證券）占比41.7%，中長期通脹指數(shù)國債占比2.5%。一旦停止再投資，各界預(yù)計這不僅會影響美國債市和股市，更將對全球資產(chǎn)造成溢出效應(yīng)。
　　
　　不過，也有相關(guān)研究人員樂觀地表示，如果美聯(lián)儲把國債和MBS“還給”市場，并抵消掉自身負(fù)債端的銀行準(zhǔn)備金，這意味著什么呢？對銀行而言，相當(dāng)于把制約銀行資本的超額準(zhǔn)備金轉(zhuǎn)換成高質(zhì)量流動性資產(chǎn)（HQLA），而后者人見人愛（無論是銀行還是非銀部門）。最終的效果可能并非是如今料想的“極度緊縮”。