央行連續(xù)空窗操作何解

　　央行繼續(xù)暫停1月6日的公開市場操作，的確是有些出乎意料。雖然近期市場的資金利率水平較為平穩(wěn)，甚至出現(xiàn)了小幅下跌的走勢。但是，新的一年開始，金融機(jī)構(gòu)需要上繳存款準(zhǔn)備金，應(yīng)該會(huì)有一定的資金壓力
　　
　　1月7日，央行公開市場仍未進(jìn)行任何操作。自從2014年11月25日以來，央行在公開市場上已經(jīng)超過1個(gè)月維持了“零操作”，此次為連續(xù)第12次暫停。
　　
　　一個(gè)多月來央行在公開市場上的“淡定”，是否意味著當(dāng)前市場資金面處于較為寬松的狀態(tài)？那么，此前市場所期待的降準(zhǔn)及降息的概率又是否會(huì)有所減少，或者說降準(zhǔn)或降息的時(shí)間會(huì)有所延后？
　　
　　資金面回暖
　　
　　自央行在2014年11月22日起時(shí)隔兩年多后首次降息以來，央行在公開市場就一直維持“零操作”狀態(tài)。從數(shù)據(jù)來看，1月3日-1月9日央行公開市場既無正回購到期，也無逆回購及央票到期。也就是說，近期央行在公開市場上沒有資金流動(dòng)。
　　
　　“央行繼續(xù)暫停1月6日的公開市場操作，的確是有些出乎意料。”一位證券公司宏觀經(jīng)濟(jì)分析師在接受《國際金融報(bào)》記者采訪時(shí)說道，“雖然，近期市場的資金利率水平較為平穩(wěn)，甚至出現(xiàn)了小幅下跌的走勢。但是，新的一年開始，金融機(jī)構(gòu)需要上繳存款準(zhǔn)備金，應(yīng)該會(huì)有一定的資金壓力。”
　　
　　一般來說，為了完成各種指標(biāo)，多數(shù)銀行都會(huì)在年末沖刺存款，去年12月各家銀行拉存款的現(xiàn)象還是比較嚴(yán)重的。較長時(shí)間維持低于5%收益率的理財(cái)產(chǎn)品在年末時(shí)又有了突破6%這樣的收益率。而年初是銀行系統(tǒng)的例行法定存款準(zhǔn)備金調(diào)整日，銀行必須依照去年年末的存款余額比例上繳存款準(zhǔn)備金。
　　
　　不過，從近幾日市場資金利率水平來看，各家銀行的日子似乎都過得不錯(cuò)，沒有出現(xiàn)缺錢的狀況。Wind數(shù)據(jù)顯示，1月6日，上海銀行間隔夜、7天期、14天期、21天期以及1個(gè)月期的質(zhì)押式回購加權(quán)平均利率分別為2.96%、3.97%、4.69%、4.70%以及4.57%，分別較前一交易日下行21、37、31、68以及23個(gè)基點(diǎn)。
　　
　　其實(shí)，銀行之所以在近期出現(xiàn)資金寬裕的現(xiàn)象并不難理解。盡管，2014年央行僅在11月進(jìn)行了一次降息，但是2014年全年央行通過其他各種貨幣政策工具向銀行系統(tǒng)輸出的整體資金量則并不小。僅在公開市場操作方面，央行在2014年全年實(shí)現(xiàn)資金凈投放1240億元。其中，央行在7月、9月、10月和11月四次調(diào)降正回購利率。
　　
　　除此之外，央行在2014年多次使用SLF、MLF、SLO等工具向銀行系統(tǒng)注入流動(dòng)性。2014年1月20日，央行為中小金融機(jī)構(gòu)提供流動(dòng)性支持，在北京、江蘇、山東、廣東、河北、山西浙江、吉林、河南、深圳開展分支行SLF操作試點(diǎn)，期限分隔夜、7天期和14天期３個(gè)檔次。根據(jù)央行貨幣政策報(bào)告顯示，去年第一季度央行累計(jì)開展SLF3400億元。
　　
　　到去年第三季度央行則創(chuàng)設(shè)并開展了MLF操作，9月中旬和10月通過MLF向國有商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、較大規(guī)模的城市商業(yè)銀行和農(nóng)村商業(yè)銀行等分別投放基礎(chǔ)貨幣5000億元和2695億元。進(jìn)入第四季度，央行的持續(xù)進(jìn)行定向放水。10月央行同樣通過MLF對部分股份制銀行進(jìn)行流動(dòng)性支持。在12月中旬，有消息指出央行續(xù)做了部分到期的MLF，并對數(shù)家銀行進(jìn)行SLO操作。央行12月31日公告顯示，于11月20日、21日及28日開展了共1660億元SLO，向市場投放流動(dòng)性。
　　
　　降準(zhǔn)降息已不遠(yuǎn)
　　
　　從公開市場操作到新型貨幣政策工具，再到年底“千呼萬喚始出來”的降息，讓市場期待央行在2015年的貨幣政策將更趨寬松，甚至預(yù)期央行的貨幣政策工具將從去年的數(shù)量型為主轉(zhuǎn)向價(jià)格型為主。只是，近期市場流動(dòng)性的頗為寬裕局面，是否有可能令央行放緩放松貨幣政策的步伐呢？
　　
　　有市場人士指出，短期資金面回暖的進(jìn)程有望延續(xù)，資金價(jià)格仍有進(jìn)一步下行的空間。不過，上述分析師認(rèn)為，流動(dòng)性寬裕局面很可能維持不了多久，“差不多一兩個(gè)月之后，市場資金面可能再次出現(xiàn)緊張的態(tài)勢”。
　　
　　從公開市場來看，除了國庫現(xiàn)金定存到期外，由于正回購暫停且2015年無央票到期，則今年公開市場到期資金量為零。這也意味著，公開市場無自然凈到期量為市場注入流動(dòng)性。而市場對資金的需求則將開始逐漸旺盛起來。首先，每當(dāng)春節(jié)臨近，市場對資金的需求量會(huì)自然上升。其次，1月中旬有近3000億元的MLF到期，市場尚不知央行屆時(shí)是否會(huì)全額續(xù)做。
　　
　　“更重要的是，新一輪新股發(fā)行將于未來一兩周內(nèi)啟動(dòng)，日前證監(jiān)會(huì)一次性核準(zhǔn)了20家企業(yè)的首發(fā)申請，預(yù)示本月新股發(fā)行日程可能提前，且發(fā)行企業(yè)大幅增多。如果央行繼續(xù)維持‘不作為’的方式，那么市場勢必會(huì)出現(xiàn)資金緊張的局面。”上述分析師進(jìn)而指出，“從中長期來看，2014年中央批復(fù)了大量的投資項(xiàng)目，而這些項(xiàng)目在2015年陸續(xù)進(jìn)入實(shí)施階段，自然會(huì)產(chǎn)生較大規(guī)模的資金需求�！�
　　
　　海通證券發(fā)布報(bào)告指出，1月通常為信貸投放旺季，387號(hào)文解鎖貸存比，銀行信貸投放能力增加，中旬面臨MLF到期，IPO及所得稅上繳，貨幣需求旺盛，貨幣利率中樞難降，維持未來3個(gè)月貨幣利率中樞4%左右的判斷。
　　
　　不過，海通證券認(rèn)為，2014年12月公開市場零操作，表明在貨幣脫實(shí)向虛背景下央行政策寬松有顧慮，市場期待的進(jìn)一步降準(zhǔn)或降息將延后。然而，交銀國際最新研報(bào)的預(yù)測則完全相反，報(bào)告認(rèn)為，雖然貨幣政策仍為中性，但1月份流動(dòng)性可能的趨緊或許會(huì)逼使央行采取行動(dòng)放水，甚至不排除在春節(jié)前下調(diào)存款準(zhǔn)備金率的可能性。
　　
　　瑞銀在其最新公布的一份報(bào)告中預(yù)計(jì)，央行將在3-4月開始2015年的第一次降息。瑞銀中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家汪濤稱，陸續(xù)公布的2014年12月數(shù)據(jù)將顯示中國經(jīng)濟(jì)仍然疲弱，通縮風(fēng)險(xiǎn)升溫，經(jīng)濟(jì)走勢亟需政策支持。預(yù)計(jì)中國央行3至4月開始第一次降息�；蛟S，央行過去1個(gè)多月來在公開市場上的“不作為”，正是在為不久后的降準(zhǔn)或降息而鋪路。
　　
　　追問
　　
　　打破砂鍋問到底是一切市場的真義。