亞洲第一礦攪亂黃金業(yè)格局

　　預(yù)測總儲量超過500噸的亞洲最大金礦——陽山金礦安壩里南段探礦權(quán)的招標(biāo)結(jié)果終于浮出水面，中國黃金集團(下稱中金集團)成為了最后的贏家。

　　《投資者報》7月7日得到中金黃金有關(guān)人士的證實，確認(rèn)其母公司中金集團中標(biāo)，但該人士表示，目前還沒有接到正式的確認(rèn)通知。另《投資者報》從中標(biāo)國際招標(biāo)公司獲悉，招標(biāo)結(jié)果將于發(fā)改委批準(zhǔn)后正式公布。

　　據(jù)《投資者報》分析，一旦中金集團完成對中金黃金的資產(chǎn)注入，中金黃金將可能超越紫金礦業(yè)成為國內(nèi)黃金儲量最大、品位最高、估值最高的行業(yè)龍頭�！锻顿Y者報》按照國際礦業(yè)公司慣用的儲量估值法進行估值，如果中金集團將目前已獲得的陽山金礦采礦權(quán)注入上市公司，中金黃金A股的合理估值將由目前的52.34元提高至69.74元。

　　中金21.8億元拿下陽山金礦

　　據(jù)發(fā)改委的公告顯示，陽山金礦位于陜、甘、川三省交界的甘肅省文縣，經(jīng)武警黃金部隊歷時十年累計探獲黃金資源量308噸，是亞洲最大類卡林型金礦，列世界黃金礦床帶第六位。金礦建成投產(chǎn)后，可供開采量以每年10噸計，可持續(xù)開采30年，潛在經(jīng)濟價值達到500億元。

　　今年5月份，包括紫金礦業(yè)、山東黃金、靈寶黃金、山東招金集團和中國黃金集團等國內(nèi)5家金礦巨頭參與了陽山金礦安壩里南段162噸儲量探礦權(quán)的公開招標(biāo)。

　　中國黃金此次將出價21.8億元，與代表甘肅省出資的金川集團共同組建有限責(zé)任公司，并與武警黃金部隊共同開展后續(xù)勘查工作。新公司中，中國黃金將占有60%的股權(quán)，據(jù)此計算的權(quán)益黃金儲量為97.2噸。

　　值得注意的是，參與此次陽山金礦采礦權(quán)招標(biāo)的5家企業(yè)均為內(nèi)資企業(yè)。天相投資顧問公司一位不愿透露姓名的分析師表示，有了之前外資控股中國三大金礦，轉(zhuǎn)讓“得不償失”的前車之鑒，國家相關(guān)部門正在就外資進入重要金屬領(lǐng)域進行嚴(yán)格限制，以免重蹈覆轍。

　　6月25日，受勘探方武警黃金部隊委托，中招國際招標(biāo)公司在北京舉行了陽山金礦安壩里南段探礦權(quán)招標(biāo)轉(zhuǎn)讓開標(biāo)儀式。

　　6月27日，北京開標(biāo)儀式僅僅兩天后，路透社就率先報道了中金集團中標(biāo)的消息。

　　不過，在《投資者報》向中金集團本次競標(biāo)的最大對手紫金礦業(yè)求證中金集團中標(biāo)消息的真?zhèn)螘r，紫金礦業(yè)的回應(yīng)是：目前這些媒體報道的都是假新聞，在發(fā)改委未正式公布招標(biāo)結(jié)果之前，一切都還處于未定狀態(tài)。

　　紫金礦業(yè)的反應(yīng)，不知是否意味著在招標(biāo)結(jié)果公布前，這其中還存在著某些未知的變數(shù)。不過，據(jù)消息人士透露，紫金礦業(yè)的出標(biāo)價是10.6億元，而中國黃金集團的出價是21.8億元，紫金礦業(yè)與中金集團的報價相差足足有一倍多，不能中標(biāo)也是情理之中的事。

　　“21.8億是個天價�！苯邮堋锻顿Y者報》采訪的一位天相投資分析師判斷，“以如此高的價格拿下陽山金礦的采礦權(quán)，中金集團的目標(biāo)不可能僅僅是本次招標(biāo)的162噸采礦權(quán)。”

　　“拿下本次的招標(biāo)，同時還意味著中金集團在陽山金礦今后的爭奪戰(zhàn)中占據(jù)了先機。近水樓臺的優(yōu)勢還是很明顯的�！睆V發(fā)證券分析師唐勇對《投資者報》如此解釋。

　　盡管中金集團中標(biāo)陽山金礦采礦權(quán)的消息已經(jīng)被多家媒體確認(rèn)，但股市上與傳言相關(guān)的幾只黃金股，包括中金黃金，近日都一如既往地平靜。面對足以改變今后國內(nèi)黃金市場格局的陽山金礦探礦權(quán)的歸屬，這樣的平靜似乎有些反常。

　　市場為何反應(yīng)冷淡？廣發(fā)證券分析師黃勇認(rèn)為，“由于中標(biāo)的只是中金黃金的母公司，并沒有與中金黃金直接相關(guān)；并且，這部分黃金儲量正式注入上市公司需要幾年的時間，因而沒有被看作當(dāng)期利好�！�

　　“中國黃金龍頭”易主

　　目前，A股黃金類主要上市公司有中金黃金、山東黃金和紫金礦業(yè)3家。截至2007年末，中金黃金的黃金儲量為292.44噸，而它的兩大競爭對手，山東黃金的儲量為157噸，紫金礦業(yè)的黃金儲量則達到了638噸，是絕對的老大。

　　但是，根據(jù)中金黃金與控股股東中金集團簽署的《后續(xù)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓框架協(xié)議》，中金集團及旗下子公司所屬的8家一類和5家二類金礦企業(yè)將通過定向增發(fā)注入到上市公司，預(yù)計該金礦將新增中金黃金的黃金資源儲量約300噸。如果陽山金礦在完成建設(shè)周期后能注入上市公司，加上目前保有的292.44噸黃金儲量，中金黃金的黃金儲量將達到近690噸，從而超過紫金礦業(yè)，成為中國最大的黃金公司(見圖2)。

　　盡管對中金黃金來說，中金集團中標(biāo)陽山礦業(yè)162噸探礦權(quán)僅是一項預(yù)期利好。

　　但是，一方面，中金集團未來很有可能會把陽山金礦相關(guān)資產(chǎn)注入到上市公司；另一方面，山東黃金和紫金礦業(yè)沒有中標(biāo)意味著兩大競爭對手力量未獲增強。因此，中金集團中標(biāo)陽山金礦將大大增強中金黃金在金礦產(chǎn)業(yè)中的潛在競爭優(yōu)勢。

　　3家金礦公司中，盡管紫金礦業(yè)黃金儲量最高，但金礦品位最低，僅為1.1克/噸，品位最高的是中金黃金，達到了4.2克/噸。

　　金礦品位，代表著單位質(zhì)量的金礦石所含黃金的質(zhì)量。與低品位金礦相比，高品位的金礦在開采成本上具有明顯的優(yōu)勢。由于黃金價格的標(biāo)準(zhǔn)化，因此，對于單位儲量的黃金，金礦品位更高意味著公司可以獲得更高的銷售毛利率。在同等銷售規(guī)模的情況下，高品位將能獲得更多的利潤和現(xiàn)金流，作為公司估值首要指標(biāo)的自由現(xiàn)金流也將隨之提高。

　　因此，作為黃金上市公司來說，在同等的黃金儲量下，高品位意味著公司將獲得更高的收益，公司價值也將隨之提升。

　　紫金礦業(yè)在招股說明書中聲稱，公司是國內(nèi)黃金行業(yè)生產(chǎn)成本最低的生產(chǎn)商。但實際上，紫金礦業(yè)旗下黃金儲量最多的三大金礦，紫金山金銅礦、塔吉克斯坦Jilau金礦和曙光金銅礦的金礦石品位都很低，分別為0.51克/噸、0.92克/噸和0.57克/噸。而山東黃金的金礦石品位也達到了4克/噸，但黃金儲量遠(yuǎn)低于中金黃金。

　　因此，一旦中金集團完成對上市公司——中金黃金的資產(chǎn)注入，公司將有可能超越紫金礦業(yè)，成為國內(nèi)黃金儲量最大、品位最高、估值最高的黃金行業(yè)龍頭。同時，結(jié)合前文分析師所說，中金在陽山金礦剩余采礦權(quán)的爭奪中占有優(yōu)勢，如果能夠拿下陽山金礦全部采礦權(quán)，中金黃金老大的位置將更加穩(wěn)固。

　　不過，紫金礦業(yè)第二大股東新華都集團的總裁兼CEO唐駿接受《投資者報》采訪時認(rèn)為，中金黃金對旗下的紫金礦業(yè)尚形不成強烈沖擊，“可以非常確定地說，紫金的行業(yè)龍頭地位不會受到威脅。和紫金相比，中金黃金無論是從儲藏量還是可開采能力，各方面都是有很大差距的�！�

　　關(guān)于中金集團高價購買陽山金礦探礦權(quán)的問題，唐駿提示，“資源類的投資還是要看價格，價格過高，買了不但不賺錢，還有可能虧錢。資源類投資一定要謹(jǐn)慎�！�

　　中金黃金每股估值增17元

　　最終將注入上市公司的利好消息讓股民很是期待，那么，陽山金礦安壩里南段162噸儲量可以讓中金黃金這塊閃閃發(fā)亮的“真金”增加幾許成色呢？

　　由于此次中標(biāo)的是中金黃金的控股股東中金集團，中金黃金并不會從中直接受益。但從長期來看，中金集團最終將會整體上市，該部分采礦權(quán)注入上市公司也是遲早的事。一般來講，礦山至少需要3-5年的建設(shè)周期，然后才能通過定向增發(fā)等方式進入上市公司。

　　2007年中金黃金實現(xiàn)營業(yè)收入112.5億元，凈利潤卻僅有4.18億元，銷售毛利率為 8.36%，略高于山東黃金，但與紫金礦業(yè)39.44%的毛利率相比遜色不少。

　　對黃金公司來說，獲利能力最強的業(yè)務(wù)是采礦，即對自有金礦的開采和生產(chǎn)。一般情況下，礦產(chǎn)金的銷售毛利率能達到60%以上，如中金黃金2007年該業(yè)務(wù)的毛利率為60.17%，紫金礦業(yè)則達到了69.11%；而獲利能力最弱的業(yè)務(wù)則是冶煉金，該業(yè)務(wù)的金礦來源為外購，利潤主要來自冶煉收入，金礦外購成本的上升導(dǎo)致該業(yè)務(wù)毛利率很低。2007年中金黃金該業(yè)務(wù)毛利率為1.46%，紫金礦業(yè)則僅為0.24%。

　　因此，中金黃金毛利率遠(yuǎn)低于紫金礦業(yè)的原因在于自采金礦業(yè)務(wù)的收入占比過低。2007年，中金黃金采礦業(yè)務(wù)收入占黃金業(yè)務(wù)總收入比例僅為11%，而紫金礦業(yè)這一比例達到了48.22%(見圖3)。

　　中金黃金之所以金礦自采加工業(yè)務(wù)比例較小，原因在于目前公司的黃金儲量較少，2007年末可直接開采生產(chǎn)的黃金儲量僅為77.3噸，與紫金礦業(yè)相去甚遠(yuǎn)。

　　在此情況下，中金黃金不得不與控股股東中金集團發(fā)生大規(guī)模關(guān)聯(lián)方交易，即上市公司黃金生產(chǎn)所用的原料除部分自產(chǎn)金礦外，大部分從中金集團及其子公司大量采購合質(zhì)金和金精礦，中金集團享有了大部分利潤，中金黃金只獲取了毛利率很低的冶煉利潤。

　　隨著與中金集團簽署的《后續(xù)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓框架協(xié)議》的落實，13家金礦公司資產(chǎn)的注入以及陽山金礦的注入預(yù)期，將大幅提高中金黃金采礦業(yè)務(wù)的收入比例，從而提高黃金業(yè)務(wù)的整體毛利率，對公司盈利的快速增長有著重要推動作用。

　　目前，與其他兩家黃金上市公司相比，中金黃金具有明顯的估值優(yōu)勢。按照保有黃金儲量計算的單位儲量市值，中金黃金為10.5億元/噸，在3家公司中最低；山東黃金為13.5億元/噸；紫金礦業(yè)最高，達到17.9億元/噸。

　　如前所述，中金黃金金礦平均品位達到4.2克/噸，在3家公司中最高。因此，中金黃金單位黃金儲量的獲利能力更強，在3家黃金上市中，中金黃金目前的市值存在較為明顯的低估。

　　《投資者報》數(shù)據(jù)研究部對中金黃金按照國際礦業(yè)公司慣用的儲量估值法進行估值，如果中金集團將目前已獲得的陽山金礦相關(guān)金礦采礦權(quán)注入上市公司，中金黃金的總市值將相應(yīng)提高62.51億元，A股合理估值也相應(yīng)地由目前的52.34元提高至69.74元。