黃金和商品市場(chǎng)仍將強(qiáng)于股票債券

　　前言

　　投資趨勢(shì)

　　3月17日倫敦金的午后定盤價(jià)達(dá)到1011美元/盎司，創(chuàng)造了一個(gè)歷史新紀(jì)錄。金價(jià)已連續(xù)兩個(gè)季度創(chuàng)出新高， 1季度的平均價(jià)格達(dá)到了924.83美元/盎司，比07年4季度的平均價(jià)格高出了138.58美元/盎司。金價(jià)的季度波幅在3月20日達(dá)到了28%，07年第4季度的波幅為19%。盡管如此，其價(jià)格的波動(dòng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于其他商品和金融市場(chǎng)，白銀和貴金屬的價(jià)格波幅在3月底時(shí)已經(jīng)達(dá)到了70%。

　　市場(chǎng)趨勢(shì)

　　1季度信貸危機(jī)繼續(xù)主導(dǎo)著全球金融市場(chǎng)變化，金價(jià)突破1000美元與摩根斯坦利/美聯(lián)儲(chǔ)出手挽救貝爾斯登的消息傳出時(shí)間點(diǎn)相一致。在央行不斷降息和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不斷變差的影響下， 國(guó)債因受避險(xiǎn)資金的青睞，價(jià)格開始上漲。金融股大幅縮水--NYSE 金融指數(shù)在1季度下跌了11%， 拖累全球股票市場(chǎng)下跌，MSCI的全球指數(shù)在1季度結(jié)束時(shí)已經(jīng)下跌了150個(gè)點(diǎn)，至1437點(diǎn)。

　　關(guān)鍵指標(biāo)

　　房地產(chǎn)市場(chǎng)和金融市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的消極影響不斷擴(kuò)大，1季度美國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)由很差變?yōu)楦�差。僅1季度，就有100萬(wàn)人失業(yè)，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示美國(guó)經(jīng)濟(jì)正在衰退的邊緣或者已經(jīng)陷入衰退。但是通過回歸和相關(guān)性分析發(fā)現(xiàn)美國(guó)GDP增長(zhǎng)率與黃金價(jià)格之間幾乎沒有什么必然聯(lián)系，即：美國(guó)的衰退不一定就會(huì)對(duì)金價(jià)產(chǎn)生消極影響。

　　黃金市場(chǎng)趨勢(shì)

　　07年首飾用金需求的價(jià)值總額達(dá)到540億美元，全年增長(zhǎng)了21%。雖然07年年初的需求非常強(qiáng)勁，但是年底一些國(guó)家的需求因黃金高位的劇烈波動(dòng)而受到壓制。礦產(chǎn)金產(chǎn)量則溫和下降，達(dá)2476噸。

　　投資趨勢(shì)

　　新季度，黃金的新高

　　在08年3月17日，倫敦金的午后定盤價(jià)達(dá)到了1011美元/盎司，創(chuàng)造了一個(gè)歷史性新高。這也是金價(jià)連續(xù)第二個(gè)季度創(chuàng)出新高，1季度的平均價(jià)格達(dá)到了924.83美元/盎司，比07年第4季度的均價(jià)高出了了138.58美元/盎司。所以黃金價(jià)格在快速上漲后開始迅速向下修正也很正常，盡管如此，截至發(fā)稿前黃金報(bào)價(jià)950美元/盎司，仍然遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于去年的均價(jià)695.39美元/盎司。

　　美聯(lián)儲(chǔ)的大幅降息及一系列令人失望的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)使得金融市場(chǎng)在次級(jí)債務(wù)危機(jī)的陰影下再受重創(chuàng)，價(jià)格波動(dòng)劇烈成為2008年1季度一個(gè)重要特征。到3月20日1季度黃金價(jià)格的波幅已經(jīng)達(dá)到了28%，而07年第4季度價(jià)格的波動(dòng)率為19%（以22天作為一個(gè)滾動(dòng)周期），盡管如此，黃金市場(chǎng)的波幅較其它金融及商品市場(chǎng)的波幅要小。例如，白銀和鈀金的波動(dòng)率在3月末達(dá)到了70%，而標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)的波動(dòng)率為29%。

　　投資者漸濃的興趣成為拉動(dòng)價(jià)格上漲的主要力量，1季度投資者通過基金（黃金ETF）購(gòu)買了72噸的黃金，我們觀察到黃金ETF總量在3月底達(dá)到了943噸，價(jià)值總額達(dá)到了280億美元。來自歐洲的購(gòu)買量尤其驚人， LyxorGBS ETF的黃金流入量達(dá)到了16噸。StreetTracks Gold的持有量增加了14噸達(dá)到了642噸。但另一方面，由于市場(chǎng)仍處于敏感期，本季度COMEX與CBOT兩家交易所的黃金期貨的非商業(yè)凈多頭寸已大幅減少，但仍然維持在22萬(wàn)手的歷史高位。

　　黃金的實(shí)物投資需求數(shù)據(jù)將延緩公布，所以我們現(xiàn)在提供的數(shù)據(jù)截至07年第4季度。凈零售投資需求在07年4季度同比下降了39%至67噸。但07年全年的零售投資仍然保持增長(zhǎng)，上漲了2%至405噸，需求主要由印度、土耳其及越南帶動(dòng)。

　　08年1季度次級(jí)債危機(jī)繼續(xù)影響著市場(chǎng)走勢(shì)。在3月14日和3月17日，倫敦金午后定盤價(jià)分別達(dá)到1003.50美元/盎司和1011.25美元/盎司，這標(biāo)志著倫敦金突破1000美元大關(guān)。而恰好與摩根斯坦利與美聯(lián)儲(chǔ)出手挽救貝爾斯登的消息傳出的時(shí)間一致。自07年秋天次級(jí)債危機(jī)大爆發(fā)，購(gòu)買黃金避險(xiǎn)就成為一種趨勢(shì)。IMF預(yù)期次級(jí)債務(wù)危機(jī)最少要使全球經(jīng)濟(jì)遭受1萬(wàn)億美元的損失---如果這種預(yù)期成為現(xiàn)實(shí)，那么通過購(gòu)買黃金避險(xiǎn)的情形就將延續(xù)一段時(shí)間。

　　1季度美聯(lián)儲(chǔ)將利率再降200個(gè)基點(diǎn)，美元繼續(xù)承壓下滑，目前已跌至新低。降息的效用在一段時(shí)間內(nèi)不會(huì)馬上顯現(xiàn)，而經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)繼續(xù)變差，最讓人擔(dān)心的是，1季度勞動(dòng)力市場(chǎng)有超過100萬(wàn)人失業(yè)。事實(shí)上，宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和美聯(lián)儲(chǔ)緊急放寬的貨幣政策都暗示著經(jīng)濟(jì)接近衰退的邊緣或者經(jīng)濟(jì)已經(jīng)有了衰退的風(fēng)險(xiǎn)。

　　但是仍然有一些在衰退中表現(xiàn)較好的資產(chǎn)，例如固定收益型資產(chǎn)，而具有周期性的股票則是表現(xiàn)較差的資產(chǎn)。那什么在阻礙黃金呢？我們將在另一份剛剛發(fā)表的報(bào)告中討論這個(gè)問題，那份報(bào)告將著眼于1971年金價(jià)開始自由浮動(dòng)后，美國(guó)出現(xiàn)的五次衰退與金價(jià)走勢(shì)變化的研究。黃金在這幾個(gè)時(shí)期里表現(xiàn)不一，在其中一個(gè)衰退期里大漲，在兩個(gè)衰退期中溫和上漲還有兩個(gè)衰退期中則下跌。簡(jiǎn)而言之，在經(jīng)濟(jì)低迷時(shí)黃金并沒有一個(gè)特別清晰的趨勢(shì)。

　　事實(shí)上，回歸和相關(guān)性分析表明金價(jià)與美國(guó)的經(jīng)濟(jì)狀況之間沒有明顯的關(guān)系。圖4揭示1973年到2007年之間GDP增長(zhǎng)和金價(jià)變化關(guān)系的散點(diǎn)圖，我們?cè)趦烧咧�間選擇回歸最好的一條直線，結(jié)果顯示R平方值非常小，僅僅0.02，表明GDP增長(zhǎng)的季度變化不會(huì)對(duì)金價(jià)的季度變化產(chǎn)生影響。

　　使用相關(guān)性分析也證明了以上的結(jié)論。10年內(nèi)以1個(gè)季度作為一個(gè)滾動(dòng)周期，將美國(guó)GDP變化與金價(jià)變化作相關(guān)性分析（除去1983的兩個(gè)季度），在我們發(fā)現(xiàn)，自1983年開始兩者的相關(guān)系數(shù)在-0.33至0.33之間波動(dòng)，以上結(jié)果表明在通常的顯著水平上，無(wú)法拒絕值為0的假設(shè)。

　　金價(jià)與美國(guó)GDP增長(zhǎng)之間較差的關(guān)聯(lián)性反映出供需是金價(jià)變化的唯一引擎，這一觀點(diǎn)我們也會(huì)在另一份報(bào)告中進(jìn)行論證。正是這些弱相關(guān)性使得黃金成為多元化資產(chǎn)的一部分，也就說美國(guó)經(jīng)濟(jì)的衰退不一定會(huì)對(duì)金價(jià)產(chǎn)生負(fù)面效應(yīng)。

　　整體上，黃金和商品市場(chǎng)表現(xiàn)將繼續(xù)強(qiáng)于股票和債券市場(chǎng)

　　過去的一個(gè)季度里面，市場(chǎng)走勢(shì)再次受到了房屋市場(chǎng)低迷和金融市場(chǎng)危機(jī)的影響。這段時(shí)間不斷傳出銀行及次級(jí)債危機(jī)相關(guān)的壞消息，美聯(lián)儲(chǔ)最后不得不緊急援助曾在華爾街地位顯赫的貝爾斯登。股票市場(chǎng)大幅縮水—在1季度內(nèi)NYSE金融指數(shù)下降了11%，拖累全球的股票市場(chǎng)。標(biāo)準(zhǔn)普爾500在本季度末下降了9%至1322.70點(diǎn)。

　　相關(guān)資產(chǎn)的表現(xiàn)（2008年1月2日=100）央行不斷降息及糟糕的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，反而使得債券市場(chǎng)吸引了大量的避險(xiǎn)資金進(jìn)入。美聯(lián)儲(chǔ)成為全球最冒險(xiǎn)的央行之一，它在1季度降息近200個(gè)基點(diǎn)（在1月22日的非定期會(huì)議上降息75個(gè)基點(diǎn)，在1月30日降50個(gè)基點(diǎn)，在3月18日再次降息75個(gè)基點(diǎn)。）同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)還宣布了一些新的舉措來緩和銀行之間的流動(dòng)性問題。宏觀數(shù)據(jù)同樣為國(guó)債市場(chǎng)提供支撐，因?yàn)楦�多的�?shù)據(jù)證明經(jīng)濟(jì)形勢(shì)在不斷惡化，例如就業(yè)市場(chǎng)。因此，10年期的政府債券收益率在1季度已經(jīng)降了130個(gè)基點(diǎn)達(dá)到3.4%。

　　由于美元不斷貶值（美元指數(shù)已經(jīng)跌到一個(gè)紀(jì)錄低位），恐慌情緒使得更多的投資者買入黃金避險(xiǎn)或者對(duì)沖美元的貶值。在3月17日，貝爾斯登接受緊急援助的消息使得全球股票市場(chǎng)遭受重創(chuàng)，而黃金市場(chǎng)則在同一天創(chuàng)出了歷史新高（倫敦金的午后定盤價(jià)達(dá)到了1011美元/盎司）。整個(gè)1季度，黃金的價(jià)格上漲了12%，超過了收益率為10%的S&PGSC一攬子商品指數(shù)，黃金成為投資組合中表現(xiàn)最好的品種。

　房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷及金融危機(jī)的影響不斷擴(kuò)大，1季度全球經(jīng)濟(jì)繼續(xù)惡化

　　由于房地產(chǎn)市場(chǎng)的低迷和金融市場(chǎng)動(dòng)蕩對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響不斷深入，1季度美國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)由很差轉(zhuǎn)為更差。美聯(lián)儲(chǔ)4月8號(hào)公布的3月份會(huì)議紀(jì)要表明對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行更加悲觀：部分官員認(rèn)為在08年上半年經(jīng)濟(jì)活動(dòng)有收縮的可能。

　　如果將衰退定義為連續(xù)兩個(gè)季度出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，那么美國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)陷入一個(gè)技術(shù)性的衰退。 美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議紀(jì)要同時(shí)顯示與會(huì)官員認(rèn)為在08年下半年到2009年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將放緩，這種言論被迅速定義為目前經(jīng)濟(jì)仍有下行風(fēng)險(xiǎn)，并且有可能比預(yù)期的時(shí)間更長(zhǎng)，情況更嚴(yán)重。

　　美聯(lián)儲(chǔ)的悲觀言論是可以理解的。根據(jù)美國(guó)供應(yīng)管理協(xié)會(huì)提供的數(shù)據(jù)，從2月份開始一些生產(chǎn)及服務(wù)商不得不辭退更多的工人。在1季度內(nèi)，有超過100萬(wàn)人失業(yè)。一面是不斷蕭條的房市，一面又是升至100美元/桶的原油，普通消費(fèi)者生活日益窘迫、購(gòu)買力不斷下降，受此影響，2月零售額月比下降了0.6%，家庭支出主要用在食物開銷而相對(duì)減少汽車等方面的支出。

　　同時(shí)，由于房屋市場(chǎng)持續(xù)低迷，英國(guó)的衡量消費(fèi)者信心的GFK指數(shù)3月份已經(jīng)降至1993年2月以來的低點(diǎn)。

　　英國(guó)的Halifax的房屋價(jià)格指數(shù)已經(jīng)下跌了近2.5%，意味著房屋價(jià)格12年來首次比去年同期低。很多人因看到這些新聞而更加擔(dān)心。經(jīng)濟(jì)學(xué)家也很快修正了他們對(duì)未來經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期。IMF將英國(guó)今年和明年的增長(zhǎng)率調(diào)低至1.6%，如果真如預(yù)期，那么這段時(shí)期將成為英國(guó)自1992年以來經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)最緩慢的時(shí)期。從歐洲地區(qū)的宏觀信息來看，歐洲的情況更為復(fù)雜，英鎊兌歐元匯率在4月9日再次跌至記錄低位。

　　珠寶需求

　　注意：珠寶和工業(yè)需求的最新數(shù)據(jù)將延遲公布：本文提到數(shù)據(jù)更新至2007年第4季度，08年1季度的數(shù)據(jù)將在2008年5月中旬公布。

　　珠寶需求的價(jià)值總額在07年達(dá)到540億美元，較06年增長(zhǎng)了21%。用噸計(jì)算的需求量也溫和增長(zhǎng)了5%至2401噸。雖然07年初的需求非常強(qiáng)勁，但是年底黃金價(jià)格的劇烈波動(dòng)壓制了一些國(guó)家的需求，所以07年第4季度用噸計(jì)算的珠寶需求量年比下降了17%，但用美元計(jì)算的價(jià)值量卻上漲了6%。

　　但各國(guó)的需求狀況不同，全球最大的黃金珠寶消費(fèi)國(guó)印度是受價(jià)格影響最典型的國(guó)家。以噸計(jì)算的印度需求在去年前3個(gè)季度創(chuàng)紀(jì)錄的增長(zhǎng)了40%，但4季度卻大幅減少了67%。中東地區(qū)的需求雖然不像印度的變化那么大，但也受到了價(jià)格高位波動(dòng)的壓制；沙特和波斯灣地區(qū)前3季度需求增加9%，第4季度下降了16%。中國(guó)在前3季度增長(zhǎng)26%，第4季度需求依然上漲了18%。

　　將在5月中旬公布的08年1季度數(shù)據(jù)有可能顯示因價(jià)格的高位震蕩，2008年年初的首飾需求依然低迷。而很多報(bào)告提到了一些重要的市場(chǎng)里黃金依然受到鐘愛，意味著首飾需求的下降在將是溫和的。

　　工業(yè)需求

　　2007年用噸計(jì)算的黃金工業(yè)需求增長(zhǎng)了1%，達(dá)到461噸，創(chuàng)造了一個(gè)新的紀(jì)錄，而用美元計(jì)算的價(jià)值總額則增長(zhǎng)了16%。第4季度的工業(yè)需求少于06年同期，但電子部門的小幅增長(zhǎng)抵消了牙科和其他工業(yè)用金需求的減少量，第4季度需求下滑了2%至112.9噸。

　　第4季度電子用金需求受半導(dǎo)體產(chǎn)品銷售增長(zhǎng)的拉動(dòng)，其中主要來自平面顯示器及MP3這些高價(jià)的電子產(chǎn)品需求的增加。雖然目前高金價(jià)還沒有影響到這些產(chǎn)業(yè)的用金需求，但是更高的金價(jià)將使得生產(chǎn)者去尋找新的技術(shù)方法而減少對(duì)黃金的依賴。如果2008年經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的不確定性持續(xù)下去，則這部分產(chǎn)業(yè)的用金需求很有可能下降。

　　盡管黃金價(jià)格不斷上漲，但黃金的礦產(chǎn)量自2001年開始就處于下降趨勢(shì)之中，07年黃金的礦產(chǎn)量下跌了0.4%， 至2476噸。07年南非由于產(chǎn)量下降至270噸，失去了自70年代以來的全球最大產(chǎn)金國(guó)的地位。中國(guó)成為全球最大的黃金生產(chǎn)國(guó)，其全年的金產(chǎn)量超過了280噸（注：中國(guó)黃金協(xié)會(huì)公布的數(shù)據(jù)，07年中國(guó)的黃金產(chǎn)量為270.456噸，居全球第二）。

　　根據(jù)GFMS公司的統(tǒng)計(jì)，去年每盎司黃金的生產(chǎn)成本上漲了近100美元，達(dá)到496美元/盎司。生產(chǎn)成本不斷增加，一直困擾礦產(chǎn)商，這些成本包括單位人工成本、能源、其它的原材料成本及弱勢(shì)美元推動(dòng)的運(yùn)營(yíng)成本等。盡管如此，增加的成本因金價(jià)的上漲而抵消，因此 07年礦產(chǎn)金的現(xiàn)金利潤(rùn)仍維持在300美元/盎司。

　　央行售金

　　央行整體上在市場(chǎng)的賣出量大于買入量，因此每年對(duì)黃金的供給是積極的。其中，歐洲央行擁有較高比例的黃金儲(chǔ)備，在售金協(xié)議下定期拋售一部分黃金。

　　現(xiàn)在是央行售金協(xié)議的第4年（協(xié)議自2004年9月開始,執(zhí)行期為5年）截止08年3月底,協(xié)約國(guó)央行已經(jīng)售出年售金額度500噸中的204噸。主要售金國(guó)為法國(guó)（67噸），瑞士（65噸），歐洲央行（42噸）、荷蘭（23噸）。在過去的2年里簽約國(guó)拋售的黃金接近了協(xié)議規(guī)定的上限，協(xié)約國(guó)央行05/06年度售出396噸，在06/07年度售出476噸，由于協(xié)議還有 5個(gè)月結(jié)束，很難判斷今年的售金是否也會(huì)達(dá)到上限。

　　在過去的6個(gè)月里，白俄羅斯、約旦、巴基斯坦、俄羅斯及卡塔爾都小幅增加了黃金儲(chǔ)備。