人民幣不是你想的那么疲軟

　　北京時(shí)間25日，人民幣兌美元匯率似乎跌跌不休，這已成為2016年金融領(lǐng)域的故事之一，引發(fā)了一波資本外流浪潮。據(jù)高盛(240.97, 0.85, 0.35%)（Goldman Sachs）估計(jì)，自2015年8月以來(lái)，中國(guó)資金外流規(guī)�；蛞堰_(dá)到1.1萬(wàn)億美元。
　　
　　曾經(jīng)受到嚴(yán)密控制的人民幣兌美元匯率今年下跌了6.5%，目前處在1美元兌6.945元人民幣的8年低點(diǎn)，如果從2015年8月算起，跌幅則達(dá)到10.6%。
　　
　　中外各類實(shí)體越來(lái)越驚慌失措，為了避免自己所持的人民幣資產(chǎn)持續(xù)貶值，他們紛紛尋求將資金轉(zhuǎn)移出中國(guó)，這導(dǎo)致資金外流激增。各機(jī)構(gòu)對(duì)中國(guó)資金外流規(guī)模有不同的估計(jì)，比較低的有國(guó)際金融協(xié)會(huì)（Institute of International Finance）估計(jì)的2016年頭10個(gè)月流出5200億美元，比較高的就是上文高盛的估計(jì)——自2015年8月以來(lái)流出了1.1萬(wàn)億美元。
　　
　　然而，對(duì)于全球第二大經(jīng)濟(jì)體的貨幣當(dāng)前的走勢(shì)還有另外一種解釋，它或許有助于緩解恐慌情緒。
　　
　　自今年6月底以來(lái)，人民幣相對(duì)于貿(mào)易加權(quán)貨幣籃子的匯率一直非常穩(wěn)定，這個(gè)籃子由13種貨幣組成，是中國(guó)央行（PBoC）在2015年12月推出的。
　　
　　根據(jù)中國(guó)央行下屬的中國(guó)外匯交易中心（China Foreign Exchange Trade System）發(fā)布的每周更新數(shù)據(jù)，人民幣匯率指數(shù)在6月30日收于95.02的水平，此后一直在93.78到95.34的區(qū)間內(nèi)振蕩。12月16日的最新數(shù)據(jù)顯示，該指數(shù)讀數(shù)為94.99，只比6月30日的讀數(shù)低了0.03點(diǎn)。
　　
　　渣打銀行（Standard Chartered）亞洲外匯策略主管羅伯特?米尼肯（Robert Minikin）表示：“盡管許多人都在說(shuō)人民幣兌美元匯率可能遭遇危機(jī)或者出現(xiàn)大問(wèn)題，但自7月初以來(lái)人民幣相對(duì)于貨幣籃子一直非常穩(wěn)定�！�
　　
　　這一點(diǎn)卻幾乎沒(méi)人注意到，這在很大程度上是由于市場(chǎng)（實(shí)際上是媒體）幾乎把所有注意力都放在了人民幣兌美元的雙邊匯率上。
　　
　　然而中國(guó)央行行長(zhǎng)周小川在今年2月份就說(shuō)過(guò)，“保持一籃子匯率的基本穩(wěn)定”，是人民幣匯率形成機(jī)制的“主基調(diào)”。
　　
　　無(wú)可否認(rèn)，人民幣在2016年上半年的走勢(shì)多少削弱了周小川這一說(shuō)法的可信性，期間人民幣兌一籃子貨幣的匯率下跌了5.9%，下半年才穩(wěn)定下來(lái)。
　　
　　因此，今年以來(lái)，人民幣相對(duì)于一籃子貨幣的跌幅和相對(duì)于美元的跌幅是差不多的，只是下滑形態(tài)迥異。如圖一所示，上半年人民幣兌美元匯率下跌2.1%，下半年跌幅則為4.5%。
　　
　　或許年中的時(shí)候有什么重要的事情發(fā)生了變化？或許央行正在利用其強(qiáng)大的外匯干預(yù)手段來(lái)實(shí)現(xiàn)周小川在今年2月提出的目標(biāo)？米尼肯認(rèn)為情況正是如此。
　　
　　他的觀點(diǎn)是，自中國(guó)央行2015年12月開(kāi)始采用貨幣籃子以來(lái)，這個(gè)籃子一直是最重要的，但是考慮到人民幣貿(mào)易加權(quán)匯率在2014年中到2015年8月期間“強(qiáng)勢(shì)上揚(yáng)”（在更長(zhǎng)時(shí)間跨度內(nèi)這個(gè)匯率升幅更大，人民幣相對(duì)于這個(gè)籃子的初始匯率水平是有問(wèn)題的。
　　
　　他說(shuō)，2016年上半年，中國(guó)央行“將高估的部分抹掉了差不多一半”，使人民幣朝著“更真實(shí)”的水平回落。
　　
　　“他們一直在貿(mào)易加權(quán)的基礎(chǔ)上對(duì)人民幣進(jìn)行估值，但今年年初的初始匯率水平并不適合鎖定，因?yàn)楫?dāng)時(shí)鎖定的是2015年人民幣再估值后的水平，”米尼肯說(shuō)。
　　
　　然而，到6月底時(shí)，隨著人民幣貿(mào)易加權(quán)匯率看似達(dá)到中國(guó)央行滿意的水平，此后“當(dāng)局所做的正是他們聲稱會(huì)做的事情，也和我們所想的他們應(yīng)該做的事情差不多，”他補(bǔ)充道。
　　
　　然而，不是每個(gè)人都認(rèn)同這種解讀。凱投宏觀（Capital Economics）首席亞洲經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬克?威廉姆斯(31.56, 1.26, 4.16%)（Mark Williams）表示“有兩種方式”解讀這種情況，一種是“自年中以來(lái)央行更正式地采用了釘住貨幣籃子的機(jī)制”。
　　
　　“我不認(rèn)為這種看法是對(duì)的，”威廉姆斯說(shuō)。相反，他認(rèn)為，人民幣對(duì)貨幣籃子的匯率保持穩(wěn)定，在更大程度上是美元復(fù)蘇的結(jié)果，今年上半年美元的貿(mào)易加權(quán)匯率走弱，然后在下半年回升。
　　
　　因此，在今年下半年，人民幣相對(duì)于貨幣籃子的任何進(jìn)一步貶值都會(huì)導(dǎo)致人民幣兌美元匯率出現(xiàn)更大幅度的下跌。
　　
　　“如果他們讓人民幣相對(duì)于貨幣籃子走弱，就會(huì)導(dǎo)致們更加擔(dān)憂人民幣的走向，導(dǎo)致更多資本外流，”威廉姆斯說(shuō)。
　　
　　相反，他認(rèn)為，中國(guó)央行讓人民幣“對(duì)貨幣籃子進(jìn)行了機(jī)會(huì)主義的貶值”。
　　
　　換句話說(shuō)，當(dāng)美元貶值的時(shí)候，中國(guó)央行覺(jué)得可以讓人民幣相對(duì)于貨幣籃子走弱，但當(dāng)美元升值的時(shí)候，中國(guó)央行就讓人民幣相對(duì)于貨幣籃子保持穩(wěn)定，以盡可能降低人民幣對(duì)強(qiáng)勢(shì)美元的跌幅。
　　
　　事實(shí)上，自11月8日唐納德-特朗普（Donald Trump）在美國(guó)大選中意外取勝使美元開(kāi)始強(qiáng)勢(shì)上揚(yáng)后，人民幣貿(mào)易加權(quán)匯率走強(qiáng)了。
　　
　　“到頭來(lái)，央行對(duì)人民幣的一籃子匯率和兌美元匯率采取這些起起停停的舉措，”威廉姆斯說(shuō)：“問(wèn)題在于，盡管嘗試過(guò)，但中國(guó)央行無(wú)法讓金融市場(chǎng)關(guān)注貨幣籃子。”
　　
　　布朗兄弟哈里曼（Brown Brothers Harriman）新興市場(chǎng)貨幣策略全球主管Win Thin認(rèn)為，自6月底以來(lái)人民幣相對(duì)于貨幣籃子的穩(wěn)定只是反映出北京方面維持“一定程度的穩(wěn)定”的意愿。
　　
　　“他們最不希望看到的是不受控制的資本外流。不僅僅是中國(guó)，我們?cè)诖蠖鄶?shù)新興市場(chǎng)都看到了外流，”他說(shuō)。
　　
　　盡管如此，Win Thin表示，他接觸過(guò)的人中很少有人關(guān)注人民幣的一籃子匯率�！拔覀�?yōu)榭蛻絷P(guān)注雙邊匯率。投資者、政治人士，每個(gè)人依然基本只關(guān)注人民幣對(duì)美元匯率，”他說(shuō)。
　　
　　米尼肯表示，更加注重貨幣籃子將有助于讓人們放心，中國(guó)并非正在觸礁。
　　
　　“隨著時(shí)間推移，市場(chǎng)參與者和企業(yè)將日益適應(yīng)新匯率機(jī)制，人們會(huì)意識(shí)到中國(guó)不會(huì)出現(xiàn)什么大的危機(jī)或者貶值，這將促使信心恢復(fù)，”他說(shuō)。
　　
　　然而，即使是米尼肯，也看到未來(lái)有出現(xiàn)動(dòng)蕩的可能。他在2013年出版的著作《人民幣的崛起：國(guó)際地位及影響》（The Offshore Renminbi： The Rise of the Chinese Currency and Its Global Future）講到了澳元在上世紀(jì)80年代國(guó)際化進(jìn)程中出現(xiàn)的動(dòng)蕩。
　　
　　北京現(xiàn)在正致力于讓人民幣走上同樣道路，米尼肯認(rèn)為，未來(lái)不可避免地還會(huì)再出現(xiàn)顛簸。