新興國家貨幣大貶，是否1997年歷史重演？

　　美國聯(lián)邦儲備委員會（簡稱：美聯(lián)儲）打算上調(diào)利率，油價大跌，一個亞洲新興國家推動本幣貶值。對于新興市場來說，目前的情況與1997年時有著令人不安的相似之處。當(dāng)時，泰銖貶值觸發(fā)了一場金融危機，這場危機席卷了亞洲，最終還蔓延到俄羅斯和拉美。而眼下，人民幣貶值引發(fā)了匯市、股市和債市的拋售潮。
　　
　　好消息是，自1997年以來情況發(fā)生了很大變化。眼下，貨幣下跌并不是一個危機醞釀信號，而是一個受歡迎的減震器。壞消息是，中國經(jīng)濟增長放緩以及隨之而來的大宗商品價格大跌暴露了新興經(jīng)濟體長期忽視的結(jié)構(gòu)性弱點。
　　
　　對新興市場來說，美聯(lián)儲顯而易見的緊縮決心喚起了令人不悅的記憶。在1981-1982年、1994年以及1997-1998年，圍繞美國加息的擔(dān)憂給之前借入美元的政府和企業(yè)帶來了壓力，促使危機爆發(fā)。
　　
　　1997年時，許多新興市場貨幣匯率與美元掛鉤。這種釘住美元的匯率制穩(wěn)定了這些國家的通脹，為投資者和出口商提供了確定性。但這也促使政府、銀行和企業(yè)大舉借入美元，因為美元借款比本幣借款低廉，而外國投資者借出了以本幣計價的貸款。
　　
　　但貿(mào)易逆差擴大導(dǎo)致盯住美元的政策難以為繼。為了降低拋盤壓力，各國央行動用了規(guī)模有限的外匯儲備捍衛(wèi)本國貨幣的匯率。這些央行最終不得不讓自己的貨幣貶值，第一個這樣做的是泰國，隨后菲律賓、馬拉西亞、韓國、印尼、俄羅斯和巴西也紛紛采取了這樣的行動。
　　
　　貨幣大幅貶值導(dǎo)致美元計價債務(wù)帶來的負(fù)擔(dān)加重。為了限制拋盤壓力，許多央行上調(diào)了利率。韓國和泰國的短期利率都被上調(diào)了一倍左右，超過了20%。
　　
　　如今，多數(shù)新興經(jīng)濟體都實施浮動匯率制，而不是固定匯率制，這樣的外匯制度可以降低歐美經(jīng)濟衰退以及大宗商品價格下跌帶來的不利影響。這些國家的央行仍在擔(dān)心通貨膨脹的問題，但由于物價仍在以較低的個位數(shù)百分比上漲，多數(shù)央行目前并沒有加息。印尼、韓國和泰國今年采取了降息行動。巴西仍受到通脹問題困擾并采取了加息行動，但加息幅度遠(yuǎn)低于1998年至1999年時的水平。
　　
　　與此同時，和上世紀(jì)90年代末相比，新興市場銀行的運營和監(jiān)管更加保守。銀行的資本狀況更好，同時更多依賴存款，而非大型投資者（通常是大型海外投資者）所提供貸款的獲得資金。
　　
　　中國則是上述趨勢中非常顯眼的一個例外。中國一直在實施固定匯率制，兩周前引導(dǎo)人民幣貶值的做法和1997年的做法一樣，當(dāng)時美國利率上升促使投資者拋售人民幣，中國央行不得不動用外匯儲備捍衛(wèi)人民幣匯率。
　　
　　不過雖然發(fā)生在20世紀(jì)90年代的貶值是無序、激烈且被迫的，但是中國對于跨境資本流動的管控，及其充裕的3.7萬億美元外匯儲備意味著，中國基本上不受投機壓力的影響，從而可以嚴(yán)格控制人民幣的跌勢，并擁有降息的自由度。
　　
　　新興市場近幾年確實利用美國利率低企的機會來大舉借入美元資金。隨著美元的升值，償還這些債務(wù)的難度也相應(yīng)增加。不過由于這些借款主要是長期債券，而非短期貸款，因此還款困難只會逐步顯現(xiàn)。
　　
　　中國銀行業(yè)是另一個潛在的問題。這些銀行不良貸款占資產(chǎn)的比例幾乎肯定是官方公布的1.5%水平的好幾倍。
　　
　　當(dāng)存款人和放款人擔(dān)心不良貸款將拖垮銀行從而紛紛抽走資金時，系統(tǒng)性的銀行危機就會出現(xiàn)。為阻止市場恐慌，政府將不得不對銀行施以援手，或?qū)⑵鋰�有化�?br>　　
　　然而中國的商業(yè)銀行不太可能發(fā)生上述情況，因為多數(shù)銀行已經(jīng)是國有銀行，不會被允許破產(chǎn)。BNY Mellon Investment Management的考克斯（Simon Cox）稱，中國銀行業(yè)已先行國有化了。
　　
　　亞洲金融危機時，資本外流、利息高企再加上銀行體系的崩潰，全面打擊了東亞的各個經(jīng)濟體。1998年，韓國經(jīng)濟萎縮5%，泰國萎縮11%，印尼萎縮13%。相比之下，根據(jù)牛津經(jīng)濟研究院（Oxford Economics）的悲觀預(yù)期，即便中國真的“硬著陸”，也意味著該國在未來數(shù)年里的年均增長速度仍能達(dá)到4%。
　　
　　因此，新興經(jīng)濟體并沒有徘徊在金融危機的懸崖邊緣。不過，許多國家仍然面臨著更加曠日持久的經(jīng)濟危機。
　　
　　上一個十年，為許多人所稱賞的經(jīng)濟增長率其實高度依賴于中國及其大宗商品需求。根據(jù)IHS的數(shù)據(jù)，對中國的出口占據(jù)了印尼、巴西、南非GDP的2%左右。而且，由于中國的巨大需求支撐了大宗商品價格，因此無論大宗商品被出口到哪個國家，售價都可以較高。
　　
　　隨著中國熱潮漸漸退去，擺在經(jīng)濟增長面前的棘手障礙也暴露了出來：俄羅斯沒能跳出油氣圈子的桎梏實現(xiàn)多樣化，巴西、印尼公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)不充分，東亞步入人口老齡化社會，南非教育普及率遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠�？v觀新興各國，腐敗問題、政府過度干預(yù)問題都嚴(yán)重挫傷了公眾信心和私營企業(yè)。
　　
　　長期來看，這些問題都比中國經(jīng)濟的放緩更加重要，也更難以解決。